近年來(lái)，隨著我國(guó)人口老齡化的加劇，市場(chǎng)對(duì)養(yǎng)老金保值增值的需求進(jìn)一步擴(kuò)大。在這樣的背景下，養(yǎng)老金融不僅要解決“錢從哪來(lái)”“錢如何增值”的問(wèn)題，更要通過(guò)金融工具創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)社會(huì)財(cái)富代際公平分配、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，以及個(gè)人生命周期風(fēng)險(xiǎn)的主動(dòng)管理。

在全球政治經(jīng)濟(jì)沖突不斷的環(huán)境下，市場(chǎng)波動(dòng)性不斷提升。為有效平穩(wěn)養(yǎng)老金收益，證監(jiān)會(huì)在2月7日發(fā)布的《關(guān)于資本市場(chǎng)做好金融“五篇大文章”的實(shí)施意見(jiàn)》（下稱《實(shí)施意見(jiàn)》）中，不僅有多條內(nèi)容提及推動(dòng)養(yǎng)老金入市及服務(wù)中長(zhǎng)期資金穩(wěn)健增值，更再次明確支持各類中長(zhǎng)期資金（如養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金）開展金融期貨和衍生品套期保值交易，以對(duì)沖市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

我國(guó)養(yǎng)老金衍生品

運(yùn)用處于初期探索階段

據(jù)興業(yè)證券衍生品與交易部總經(jīng)理連敏偉介紹，近年來(lái)，我國(guó)老齡化問(wèn)題日益嚴(yán)峻。國(guó)家衛(wèi)生健康委員會(huì)的分析指出，至2035年，我國(guó)60歲及以上的老年人口數(shù)量將達(dá)到4億，占總?cè)丝诘?0%以上，標(biāo)志著我國(guó)將邁入深度老齡化社會(huì)。

這一轉(zhuǎn)變不僅預(yù)示著我國(guó)人口結(jié)構(gòu)的重大變化，也對(duì)養(yǎng)老金體系的可持續(xù)性提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。一方面，隨著老年人口增加，養(yǎng)老金的支付壓力日益增大，養(yǎng)老金體系的可持續(xù)性面臨考驗(yàn)；另一方面，老齡化也促使金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)養(yǎng)老金融產(chǎn)品的應(yīng)用、研發(fā)與創(chuàng)新，以滿足老年人口對(duì)養(yǎng)老金長(zhǎng)期保值增值的需求。

“然而，當(dāng)前我國(guó)養(yǎng)老金對(duì)資本市場(chǎng)的參與尚不充分，可用的投資工具和策略選擇相對(duì)有限，限制了養(yǎng)老金資產(chǎn)配置的多樣性，導(dǎo)致養(yǎng)老金整體投資回報(bào)率不高，風(fēng)險(xiǎn)管理水平也有待提升?！边B敏偉說(shuō)。

據(jù)他介紹，目前，我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系由三大支柱構(gòu)成。第一支柱是政府主導(dǎo)的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，覆蓋城鎮(zhèn)職工和城鄉(xiāng)居民；第二支柱是職業(yè)養(yǎng)老金，涵蓋企業(yè)年金和職業(yè)年金，這是一種結(jié)合國(guó)家政策指導(dǎo)、單位與員工共同參與、市場(chǎng)運(yùn)作及政府監(jiān)管的補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)形式；第三支柱是個(gè)人養(yǎng)老金，自2022年11月開始試點(diǎn)，包括個(gè)人儲(chǔ)蓄型養(yǎng)老保險(xiǎn)和商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，旨在通過(guò)金融工具增強(qiáng)個(gè)人的養(yǎng)老保障。

不過(guò)，據(jù)人社部發(fā)布的《養(yǎng)老金產(chǎn)品業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)摘要（2023年度）》顯示，當(dāng)前我國(guó)養(yǎng)老金投資管理主要集中于固定收益型資產(chǎn)，體現(xiàn)出其追求穩(wěn)健收益的特性。同時(shí)，權(quán)益類資產(chǎn)也占有較大比例，但短期內(nèi)收益波動(dòng)較大。

至于在海外養(yǎng)老市場(chǎng)中被用于風(fēng)險(xiǎn)管理、增強(qiáng)收益及資產(chǎn)配置和再平衡管理的金融衍生工具，據(jù)市場(chǎng)人士介紹，雖然近兩年中長(zhǎng)期資金已成為金融期貨市場(chǎng)的重要資金來(lái)源，但整體參與度仍然有限。

據(jù)西安交大客座教授、獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家景川介紹，作為第一支柱的核心部分，我國(guó)社保基金早在2001年7月就以間接的方式開始對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行初步嘗試。2003年6月，隨著全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)與南方、博時(shí)、華夏等6家基金公司簽訂委托協(xié)議，授權(quán)其管理社?；?，社?；痖_始通過(guò)委托投資的模式逐步參與二級(jí)市場(chǎng)。2005年，《企業(yè)年金基金管理暫行辦法》實(shí)施后，社?；鹑胧械姆煽蚣苓M(jìn)一步完善，自此社保基金入市成為現(xiàn)實(shí)。只是多年來(lái)，受限于監(jiān)管要求，我國(guó)社保基金直至目前都無(wú)法參與境內(nèi)金融衍生品。事實(shí)上，直至2023年年底，財(cái)政部才發(fā)布《全國(guó)社會(huì)保障基金境內(nèi)投資管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》，擬將金融期貨、國(guó)債期貨、股指期權(quán)納入投資范圍，允許社?；鹨蕴灼诒Ｖ敌问絽⑴c。

“至于我國(guó)養(yǎng)老的第二支柱資金，近年來(lái)企業(yè)年金和職業(yè)年金雖然規(guī)模增長(zhǎng)較快，但權(quán)益類資產(chǎn)配置比例偏低（股票型產(chǎn)品僅占5.7%）。而且，此類資金只能以套期保值的模式參與境內(nèi)金融衍生品，應(yīng)用規(guī)模也極為有限。第三支柱的個(gè)人養(yǎng)老金，在權(quán)益投資中面臨償付能力充足率、會(huì)計(jì)利潤(rùn)波動(dòng)等約束，且衍生品套保主要用于對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)，整體參與度不高?！本按ɡ^續(xù)說(shuō)。

景川認(rèn)為，整體而言，目前中長(zhǎng)期資金受限于投資范圍、衍生品交易資格審批等監(jiān)管要求，難以靈活運(yùn)用金融期貨和衍生工具。

中國(guó)（香港）金融衍生品投資研究院院長(zhǎng)王紅英對(duì)此表示認(rèn)同。在他看來(lái)，當(dāng)前中長(zhǎng)期資金機(jī)構(gòu)投資者的業(yè)績(jī)考核機(jī)制、財(cái)務(wù)制度及專業(yè)人才缺乏等問(wèn)題，都是導(dǎo)致當(dāng)前中長(zhǎng)期資金較少參與期貨及衍生品市場(chǎng)的原因。其中，專業(yè)人才缺乏，直接導(dǎo)致當(dāng)前機(jī)構(gòu)投資者的金融期貨團(tuán)隊(duì)設(shè)置不足。此外，各個(gè)機(jī)構(gòu)之間的決策模式也存在較大差異，專業(yè)性有待提高。

據(jù)連敏偉介紹，雖然大多數(shù)養(yǎng)老金投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)使用期貨工具，且規(guī)模逐漸增大，普遍建立了衍生品內(nèi)部控制制度，但在具備業(yè)務(wù)資格的機(jī)構(gòu)中，仍有部分未在養(yǎng)老金管理中應(yīng)用期貨工具。與此同時(shí)，在策略應(yīng)用上，我國(guó)養(yǎng)老金投資管理機(jī)構(gòu)使用的策略相較海外養(yǎng)老金、主權(quán)基金等運(yùn)用策略和場(chǎng)景不夠豐富。整體來(lái)說(shuō)，雖然已有部分機(jī)構(gòu)會(huì)結(jié)合金融衍生工具開展擇時(shí)套保、對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等策略，但對(duì)沖打新策略仍是市場(chǎng)主流，衍生品的功能尚未得到充分發(fā)揮。在滲透率方面，期貨在養(yǎng)老基金中的滲透率有待提升，具體表現(xiàn)為參與賬戶規(guī)模較小、使用期貨的組合與產(chǎn)品占比較小、套期保值比率和對(duì)沖比例整體較低。

“中長(zhǎng)期資金類機(jī)構(gòu)在股指期貨與國(guó)債期貨的發(fā)展情況也存在一定差異?！边B敏偉表示，當(dāng)前雖然機(jī)構(gòu)投資者參與股指期貨的程度不斷提高，但國(guó)債期貨的應(yīng)用仍處于輕度試水階段。

據(jù)了解，為推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，近年來(lái)，中國(guó)金融期貨交易所（下稱中金所）在以專項(xiàng)方案為牽引，加大中長(zhǎng)期資金服務(wù)力度的同時(shí)，一直持續(xù)推動(dòng)中長(zhǎng)期資金參與的政策優(yōu)化。

在強(qiáng)化中長(zhǎng)期資金服務(wù)力度方面，近兩年，中金所以養(yǎng)老金、銀行保險(xiǎn)、銀行理財(cái)、指數(shù)型基金等中長(zhǎng)期資金為突破重點(diǎn)，制定相關(guān)工作方案，并連續(xù)兩年發(fā)布實(shí)施金融期貨市場(chǎng)“中長(zhǎng)期資金風(fēng)險(xiǎn)管理計(jì)劃”，著力提升各類中長(zhǎng)期資金的參與質(zhì)量。

至于優(yōu)化中長(zhǎng)期資金入市的政策方面，據(jù)了解，中金所持續(xù)深化銀行、保險(xiǎn)參與國(guó)債期貨市場(chǎng)等工作。通過(guò)對(duì)銀行、保險(xiǎn)等重點(diǎn)客戶參與國(guó)債期貨開展“一對(duì)一”輔導(dǎo)和服務(wù)，中金所實(shí)現(xiàn)兩批銀行和三批保險(xiǎn)成功入市。

衍生品市場(chǎng)

或?qū)⒂瓉?lái)新一輪快速發(fā)展期

隨著《實(shí)施意見(jiàn)》發(fā)布，市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，我國(guó)期貨及衍生品市場(chǎng)或?qū)⒂瓉?lái)新一輪的爆發(fā)式發(fā)展期。

大成基金首席指數(shù)投資官李紹認(rèn)為，《實(shí)施意見(jiàn)》發(fā)布以后，養(yǎng)老金的未來(lái)發(fā)展規(guī)模有望進(jìn)一步壯大，養(yǎng)老金投資覆蓋的品種范圍或?qū)⒅饾u拓展。實(shí)際上，近期市場(chǎng)也確實(shí)有越來(lái)越多的寬基指數(shù)基金增設(shè)Y份額，相應(yīng)的養(yǎng)老公募FOF規(guī)模及其他類型的FOF規(guī)模也會(huì)因此受益。

據(jù)他介紹，經(jīng)過(guò)近幾年的發(fā)展，能明確感受的信號(hào)是：FOF基金在大類資產(chǎn)配置上的理念逐漸由傳統(tǒng)股債、權(quán)益資產(chǎn)行業(yè)間的頻繁切換轉(zhuǎn)向股、債、商三者兼具的特點(diǎn)。比如，過(guò)去幾年，黃金、有色金屬作為表現(xiàn)較好的商品資產(chǎn)之一，F(xiàn)OF產(chǎn)品在配置與不配置這類資產(chǎn)的收益表現(xiàn)上，逐漸體現(xiàn)出來(lái)差距。

李紹管理的大成有色金屬期貨ETF，近年來(lái)也受到了我國(guó)養(yǎng)老市場(chǎng)發(fā)展的影響。從過(guò)去幾年公開的半年報(bào)、年報(bào)前十大持有人結(jié)構(gòu)看，配置型資金選擇投資有色ETF的規(guī)模也在逐漸提升。

在李紹看來(lái)，作為提供配置工具的公募基金，現(xiàn)有的期貨類基金產(chǎn)品規(guī)模會(huì)有所壯大，產(chǎn)品門類也有望進(jìn)一步豐富。

對(duì)此，王紅英表示認(rèn)同。在他看來(lái)，未來(lái)會(huì)有大量的中長(zhǎng)期資金以養(yǎng)老產(chǎn)品的模式進(jìn)入國(guó)內(nèi)股市、債市，以尋求更多更穩(wěn)定的投資回報(bào)。面對(duì)全球政經(jīng)環(huán)境在持續(xù)沖突下導(dǎo)致的市場(chǎng)大幅波動(dòng)，利用期貨及衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理將成為這些養(yǎng)老產(chǎn)品必有的配置。

《實(shí)施意見(jiàn)》提出，推動(dòng)各類專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者建立健全三年以上長(zhǎng)周期考核機(jī)制。景川認(rèn)為，此舉可以引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者淡化短期波動(dòng)壓力，聚焦長(zhǎng)期收益，促進(jìn)養(yǎng)老金等資金“長(zhǎng)錢長(zhǎng)投”，也能增強(qiáng)衍生品套保策略的連貫性。

景川認(rèn)為，在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，期貨市場(chǎng)可能會(huì)面臨更多的交易量、更復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)管理需求，對(duì)專業(yè)服務(wù)的需求增加。期貨公司應(yīng)該增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理能力，提升服務(wù)質(zhì)量，加強(qiáng)與各類機(jī)構(gòu)投資者的合作，不斷增強(qiáng)服務(wù)性產(chǎn)品的升級(jí)迭代，同時(shí)加大技術(shù)創(chuàng)新和人才培養(yǎng)，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的不斷變化。

景川預(yù)測(cè)，隨著養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金等增量資金入場(chǎng)，將推動(dòng)衍生品市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)，國(guó)債期貨、股指期貨等品種交易量可能會(huì)進(jìn)一步提升。中長(zhǎng)期資金運(yùn)用金融衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的需求提升，市場(chǎng)波動(dòng)率可能降低，長(zhǎng)期定價(jià)更趨理性。期貨公司需開發(fā)定制化套保方案（如養(yǎng)老金專屬衍生品組合），提供風(fēng)險(xiǎn)管理咨詢和培訓(xùn)服務(wù)。搭建智能風(fēng)控系統(tǒng)，提升衍生品定價(jià)和動(dòng)態(tài)對(duì)沖的精準(zhǔn)度。與基金、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)合作，探索“衍生品+資管產(chǎn)品”的綜合服務(wù)模式。

事實(shí)上，中長(zhǎng)期資金參與衍生品市場(chǎng)的“閘口”已有進(jìn)一步放松的趨勢(shì)。據(jù)了解，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局近期印發(fā)《關(guān)于開展保險(xiǎn)資金投資黃金業(yè)務(wù)試點(diǎn)的通知》，明確10家試點(diǎn)保險(xiǎn)公司可以以中長(zhǎng)期資產(chǎn)配置為目的，開展投資黃金業(yè)務(wù)試點(diǎn)。

（來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)網(wǎng)）