近期日經(jīng)225指數(shù)出現(xiàn)寬幅波動(dòng)，同時(shí)日元匯率也出現(xiàn)了較大幅度的上漲，匯率的波動(dòng)或是此次日股出現(xiàn)大幅調(diào)整的重要因素。

由于日本是典型的出口型經(jīng)濟(jì)體，日本上市公司的營收約七成來自于海外、利潤約八成來自于海外，而海外業(yè)務(wù)一般使用美元參與國際結(jié)算。這種模式也會帶來兩個(gè)結(jié)果：一方面，如果日元升值，會導(dǎo)致日本生產(chǎn)的以美元計(jì)價(jià)商品價(jià)格上漲，從而降低出口的競爭力；另一方面，海外營收和利潤，如果在東京證券交易所按照日元計(jì)價(jià)，日元升值，則美元換算日元計(jì)價(jià)的營收和利潤會縮水。因此日經(jīng)225指數(shù)通常和日元匯率是反向的，日元匯率上漲通常伴隨日股下跌。

當(dāng)然，除了匯率波動(dòng)以外，全球經(jīng)濟(jì)（主要是美國）狀況的變化也會顯著影響日股，而美國7月份公布的較弱的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和部分科技股低于預(yù)期的財(cái)報(bào)，同樣也會影響日本企業(yè)盈利預(yù)期，從而對日股造成影響。因此近兩年以來，美元上漲和美國經(jīng)濟(jì)上行周期，都顯著助推了日本和美國股市的表現(xiàn)，兩者一致性較高。

套息交易，即為交易者通過借入利率成本更低的貨幣，去投資收益率更高的資產(chǎn)，通常是海外資產(chǎn)。對于套息交易者來說，核心的收益在于利差，但是這種交易也要承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。

由于日本的政策利率基本為全球最低水平，日元基本也成為了套息交易當(dāng)中最合適的融資貨幣。這一點(diǎn)也讓日元呈現(xiàn)出波動(dòng)較大的特點(diǎn)，根據(jù)中金公司研報(bào)數(shù)據(jù)，周度的G10貨幣排名來看，日元經(jīng)常成為最強(qiáng)貨幣或最弱貨幣。自2022年初美聯(lián)儲為應(yīng)對通貨膨脹采取緊縮的貨幣政策，日央行則為了走出通縮保持寬松的貨幣政策，二者政策錯(cuò)位導(dǎo)致了美日利差持續(xù)走闊，美日央行貨幣政策背離增加了資金套利的機(jī)會，即市場低息借入日元投資美元資產(chǎn)，日元兌美元匯率進(jìn)一步走弱，套息收益受匯率助推繼續(xù)膨脹。

而隨著美國7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，失業(yè)率超出預(yù)期，通脹相關(guān)數(shù)據(jù)有所回落，9月降息50bp概率大幅提升。與此同時(shí)，日本央行決定進(jìn)行加息，將當(dāng)前0%至0.1%的政策利率調(diào)整至0.25%。兩者利差收窄導(dǎo)致套息交易的空間縮窄，代表套息的性價(jià)比開始有所下降，部分資金需要通過“賣出高息資產(chǎn)、買回日元”來平倉。

但是隨著市場買回日元的平倉操作，會使得日元需求增加，導(dǎo)致日元升值，息差套利獲得的利潤則會因?yàn)閰R率進(jìn)一步消耗，導(dǎo)致帶來更多的日元平倉，進(jìn)而形成“踩踏行情”。

其實(shí)，從2024年5月以來，美日利差已經(jīng)出現(xiàn)快速下行，過往經(jīng)驗(yàn)來看，已經(jīng)意味著日元性價(jià)比大幅提升，但日元匯率反而持續(xù)貶值，顯示出套息交易在當(dāng)時(shí)已經(jīng)出現(xiàn)“過熱”跡象，此次“套息交易平倉”或在當(dāng)時(shí)已初現(xiàn)端倪。

隨著日元匯率的轉(zhuǎn)弱、套利交易平倉“踩踏”節(jié)奏的平息，疊加最新公布的美國7月份ISM服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)反彈至51.4，投資者對美國經(jīng)濟(jì)“衰退交易”的降溫，日本股市在暴跌之后，近日也出現(xiàn)了明顯的反彈。未來日本市場的走勢，也需要持續(xù)關(guān)注全球風(fēng)險(xiǎn)情緒以及美元兌日元匯率的變化。

對于國內(nèi)資產(chǎn)而言，此次海外金融市場的寬幅波動(dòng)更多來源于過度交易帶來的流動(dòng)性壓力，以及情緒化投資，基本面的變化相對較小，疊加近期人民幣升值走勢，帶來的影響應(yīng)是可控的。

 來源：中國證券報(bào)