在上周初創(chuàng)下歷史新高后，黃金價(jià)格出現(xiàn)了“高位跳水”。

隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息希望減弱，美元和美債收益率走高，過(guò)去一周現(xiàn)貨金周線下跌3%，創(chuàng)去年12月初以來(lái)最大單周跌幅。5月27日，現(xiàn)貨金價(jià)格有所反彈，每盎司在2340美元附近徘徊，較5月20日創(chuàng)下的2450美元/盎司的歷史新高下跌逾100美元。

接下來(lái)黃金面臨一系列多空因素沖擊。長(zhǎng)城證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪毅表示，黃金未來(lái)最大的利空因素可能是美聯(lián)儲(chǔ)再度收緊貨幣政策。如果美國(guó)通脹持續(xù)脫離目標(biāo)，不排除美聯(lián)儲(chǔ)全年不降息的可能，甚至通脹二次反彈后，美聯(lián)儲(chǔ)或可能考慮再度加息。黃金未來(lái)最大的利多因素可能是國(guó)際局勢(shì)的不穩(wěn)定。如果地緣政治沖突加劇，黃金的避險(xiǎn)屬性發(fā)揮作用，那么黃金會(huì)在短時(shí)間內(nèi)走高。

今年金價(jià)在不斷創(chuàng)新高的過(guò)程中曾遭遇多次回調(diào)，這一次金價(jià)蓄勢(shì)待發(fā)再創(chuàng)新高會(huì)重現(xiàn)嗎？

黃金價(jià)格為何“高位跳水”？

在金價(jià)大幅回調(diào)背后，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策陰霾再現(xiàn)。

渣打中國(guó)財(cái)富管理部首席投資策略師王昕杰分析稱，過(guò)去一周現(xiàn)貨金價(jià)格下跌主要有兩個(gè)方面的考慮，第一是美聯(lián)儲(chǔ)5月議息會(huì)議透露出來(lái)的鷹派口徑，美國(guó)5月綜合PMI也超過(guò)預(yù)期，顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)具備韌性，同時(shí)也給不久前重新恢復(fù)的降息預(yù)期澆了一盆冷水。第二個(gè)原因是交易層面，如今現(xiàn)貨金市場(chǎng)的倉(cāng)位聚集，投資者多元化程度低。對(duì)于黃金來(lái)說(shuō)，一些負(fù)面的逆風(fēng)很容易造成“進(jìn)兩步退一步”的行情，這也是倉(cāng)位集中度高的弊端。

在汪毅看來(lái)，黃金價(jià)格回落的主要因素可能是美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期減弱。黃金以美元定價(jià)，因此黃金和美元具有蹺蹺板效應(yīng)，美元漲則黃金跌?？梢钥吹剑诂F(xiàn)貨黃金下跌的同時(shí)，美元指數(shù)和美債收益率走高。5月25日，美元指數(shù)再度上升到105，10年期美債收益率達(dá)到4.47%。

5月21日，克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席梅斯特表示，“之前我預(yù)計(jì)今年會(huì)有三次降息，我認(rèn)為這種預(yù)期已經(jīng)不再合適?！泵缆?lián)儲(chǔ)二號(hào)人物、副主席杰斐遜也表示，“現(xiàn)在判斷降通脹的進(jìn)程能否長(zhǎng)期持續(xù)還為時(shí)過(guò)早。”美聯(lián)儲(chǔ)票委近期的講話都釋放了“鷹派”信號(hào)，降低了市場(chǎng)對(duì)于降息的預(yù)期，因此美元漲，黃金跌。

盡管金價(jià)下跌，但機(jī)構(gòu)整體仍持樂(lè)觀看法。瑞銀認(rèn)為，金價(jià)回調(diào)可能是更強(qiáng)反彈的前奏。這次回調(diào)不太可能嚇到投資者，預(yù)計(jì)任何進(jìn)一步的回調(diào)都將被視為建立頭寸的機(jī)會(huì)。投資者看漲黃金的觀點(diǎn)仍然根深蒂固，這在金價(jià)近期進(jìn)兩步退一步的走勢(shì)中也得到了反映。

投資者堅(jiān)定看漲黃金背后有一系列因素支撐：美聯(lián)儲(chǔ)今年降息的可能性很大，盡管降息的時(shí)間點(diǎn)和幅度存在不確定性；黃金仍是對(duì)沖宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的有力資產(chǎn)；各國(guó)央行的持續(xù)購(gòu)買和關(guān)鍵實(shí)物市場(chǎng)的穩(wěn)定需求為金價(jià)提供了支撐。

王昕杰預(yù)計(jì)，從更長(zhǎng)的維度來(lái)看，未來(lái)實(shí)際利率下降，央行需求繼續(xù)增長(zhǎng)以及CTA等期貨策略可能繼續(xù)支持黃金的價(jià)格。但如果美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期繼續(xù)降溫，會(huì)對(duì)黃金形成負(fù)面影響。

負(fù)相關(guān)性重現(xiàn)

此前黃金一度與美元和美債實(shí)際收益率同漲，如今負(fù)相關(guān)性已經(jīng)重現(xiàn)。

在王昕杰看來(lái)，從歷史上來(lái)看，黃金和實(shí)際利率是呈現(xiàn)反向的聯(lián)系，但是這種聯(lián)系從2022年開(kāi)始有所背離，主要原因是極端通脹數(shù)據(jù)造成實(shí)際利率對(duì)資產(chǎn)類別的影響有些失真以及市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)于大類資產(chǎn)的支持。除此以外，我們可以觀察到，央行需求的增加是需求提升最主要的因素，這是一種去美元化的表現(xiàn)，黃金價(jià)格受到地緣危機(jī)提振。雖然ETF的現(xiàn)貨持倉(cāng)量不斷下降，但是期貨市場(chǎng)的持倉(cāng)量大幅上升，增加了黃金向上的動(dòng)力。

汪毅表示，在黃金定價(jià)的傳統(tǒng)分析框架中，美元指數(shù)和美債實(shí)際收益率是主導(dǎo)因素。從歷史關(guān)系來(lái)看，黃金和美元具有較為明顯的“蹺蹺板效應(yīng)”，即美元漲，黃金跌，反之亦然。當(dāng)美債實(shí)際收益率下降時(shí)，即持有美元的實(shí)際收益下降，投資者就更傾向于持有黃金，導(dǎo)致黃金價(jià)格上漲。通脹也是黃金定價(jià)傳統(tǒng)框架的邏輯之一，主要體現(xiàn)了黃金的抗通脹屬性。

不過(guò)，2018年之后，全球化遭遇逆風(fēng)，黃金的避險(xiǎn)屬性更加凸顯，國(guó)際金價(jià)和傳統(tǒng)分析框架持續(xù)背離。黃金首先背離的是美元指數(shù)。2018年4月至2020年4月，美元指數(shù)大周期走強(qiáng)，從90升至100左右。同時(shí)，黃金價(jià)格也在上漲，從最低1200美元/盎司左右上漲至接近2000美元/盎司。汪毅表示，這背后的主要原因可能是國(guó)際貿(mào)易爭(zhēng)端催生了全球化逆流，黃金在2022年也背離了美債實(shí)際收益率。美聯(lián)儲(chǔ)在高通脹壓力下啟動(dòng)加息周期，美債實(shí)際收益率上升，但俄烏沖突加劇了全球化逆流，黃金價(jià)格大幅上漲。

2024年，舊沖突尚未結(jié)束，新沖突不斷出現(xiàn)，國(guó)際局勢(shì)更加緊張，推動(dòng)黃金價(jià)格創(chuàng)新高。汪毅表示，國(guó)家安全訴求可能會(huì)引起戰(zhàn)略儲(chǔ)備大宗商品市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，“盛世翡翠，戰(zhàn)時(shí)黃金”，黃金作為戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期的世界硬通貨，歷史上多次被瘋狂搶購(gòu)。我們認(rèn)為這一趨勢(shì)還在強(qiáng)化，黃金或?qū)殡S著地緣政治沖突的不斷演化而持續(xù)上漲，安全訴求是各國(guó)政府和居民趨之若鶩搶購(gòu)黃金以及類黃金資產(chǎn)的主要原因之一。

近年來(lái)，在人口轉(zhuǎn)型、美元信用危機(jī)和央行購(gòu)金潮等一系列因素催化下，黃金的投資回報(bào)率開(kāi)始超越美債。景順首席全球市場(chǎng)策略師Kristina Hooper認(rèn)為，這兩種傳統(tǒng)避險(xiǎn)資產(chǎn)的分化反映出投資者對(duì)于政府債務(wù)飆升的嚴(yán)重憂慮以及他們對(duì)實(shí)物資產(chǎn)的偏好。黃金已取代美債，成為避險(xiǎn)資產(chǎn)的首選。更大的主題是，投資者認(rèn)為美國(guó)債務(wù)規(guī)模過(guò)高以及美國(guó)財(cái)政狀況難以持續(xù)。

從長(zhǎng)期來(lái)看，黃金投資的回報(bào)已經(jīng)超過(guò)美債。在不考慮持有黃金的倉(cāng)儲(chǔ)成本的情況下，如果51年前投資1美元黃金，當(dāng)前價(jià)值已達(dá)2314美元，比同期投資彭博美國(guó)國(guó)債指數(shù)的收益率高出172美元。

黃金或仍在牛市

美國(guó)財(cái)政部本周將啟動(dòng)一系列回購(gòu)行動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)將于6月正式開(kāi)啟放緩縮表的步伐，美聯(lián)儲(chǔ)降息也只是時(shí)間問(wèn)題，最終美債收益率和美元回落或有望提振金價(jià)。

從本周三開(kāi)始，美國(guó)財(cái)政部將啟動(dòng)一系列回購(gòu)行動(dòng)，回購(gòu)對(duì)象為那些老舊且日常難以交易的債券，此舉將是本世紀(jì)初以來(lái)的首次。美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性近年來(lái)曾多次受到挑戰(zhàn)，但今年以來(lái)已有所改善，摩根大通衡量債市流動(dòng)性的市場(chǎng)深度指標(biāo)目前已回到了2022年初美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息周期前的水平，但仍比過(guò)去十年的平均水平低約45%。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)決定放慢縮表步伐。從6月開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)將把每月到期后不進(jìn)行再投資的美國(guó)國(guó)債上限從600億美元下調(diào)至250億美元，抵押貸款支持證券（MBS）的上限仍維持在350億美元不變。

王昕杰分析稱，美聯(lián)儲(chǔ)6月正式開(kāi)啟放緩縮表的步驟，從一定程度上對(duì)沖流動(dòng)性趨緊帶來(lái)的影響，美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期也會(huì)導(dǎo)致美債收益率下降。我們將美國(guó)10年期政府債券收益率的3個(gè)月預(yù)期調(diào)整為4.25%～4.50%，同時(shí)將12個(gè)月的預(yù)期保持在4%不變。在降息的預(yù)期之下，我們對(duì)于12個(gè)月維度美元的觀點(diǎn)偏向看跌。在流動(dòng)性邊際增加、美債收益率下降和美元走弱的預(yù)期之下，我們認(rèn)為這些因素將會(huì)支持金價(jià)。

展望未來(lái)，汪毅預(yù)計(jì)，從長(zhǎng)周期來(lái)看黃金可能仍在牛市。一方面，通脹的長(zhǎng)期上漲促使黃金價(jià)格的上漲。另一方面，地緣政治沖突不斷，國(guó)際局勢(shì)不穩(wěn)定，各國(guó)央行儲(chǔ)備黃金的需求增長(zhǎng)?？雇?、抗風(fēng)險(xiǎn)屬性可能在長(zhǎng)周期內(nèi)推動(dòng)國(guó)際金價(jià)走出新一輪牛市。但需要警惕市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息過(guò)于樂(lè)觀，黃金定價(jià)可能已經(jīng)大幅考慮了美聯(lián)儲(chǔ)降息的因素，一旦美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏不如預(yù)期，金價(jià)反而可能回調(diào)。

（來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）