抗通脹“最后一公里”的艱巨性遠(yuǎn)超預(yù)期，擺在美聯(lián)儲(chǔ)面前的是一段愈發(fā)泥濘不堪的道路，降息前景也愈發(fā)撲朔迷離。

繼上周強(qiáng)勁的非農(nóng)就業(yè)報(bào)告之后，3月CPI數(shù)據(jù)再度“爆表”。美國勞工部公布的數(shù)據(jù)顯示，受汽油和住房?jī)r(jià)格上漲推動(dòng)，美國3月CPI環(huán)比上漲0.4%，同比漲幅反彈至3.5%，雙雙超出市場(chǎng)預(yù)期。剔除波動(dòng)較大的食品和能源，3月核心CPI環(huán)比增長(zhǎng)0.4%，同比增長(zhǎng)3.8%，也雙雙高于市場(chǎng)預(yù)期。

對(duì)此，中國銀行研究院高級(jí)研究員王有鑫表示，美國3月通脹反彈，連續(xù)多月超預(yù)期，住宅、交通運(yùn)輸、服務(wù)等分項(xiàng)通脹較為頑固，增加了市場(chǎng)對(duì)美國通脹再度反彈的擔(dān)憂。

在頑固通脹數(shù)據(jù)公布后，美聯(lián)儲(chǔ)首次降息的時(shí)點(diǎn)進(jìn)一步推遲。芝商所美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具顯示，金融市場(chǎng)將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)首次降息時(shí)間的預(yù)期從6月推遲到了9月，預(yù)計(jì)今年只會(huì)降息兩次，而不是美聯(lián)儲(chǔ)官員3月設(shè)想的三次。少數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至認(rèn)為降息窗口正在關(guān)閉。

資本市場(chǎng)也出現(xiàn)巨震，美國出現(xiàn)股債雙殺。10日美股三大指數(shù)集體收跌，標(biāo)普500指數(shù)下跌0.95%，納指下跌0.84%，道指下跌1.09%。債市遭遇猛烈拋售，10年期美債收益率一舉突破4.5%，2年期美債收益率逼近5%關(guān)口。與此同時(shí)，美元?jiǎng)t強(qiáng)勢(shì)上漲，美元指數(shù)10日大漲逾1%至105.18，創(chuàng)下2023年3月以來的最大單日漲幅。

抗通脹之戰(zhàn)遠(yuǎn)未勝利，前方仍荊棘密布，美聯(lián)儲(chǔ)面臨的或是一場(chǎng)持久戰(zhàn)。

降息預(yù)期再遭重創(chuàng)

在3月通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期背后，能源和住房?jī)r(jià)格顯著上漲。能源價(jià)格在2月份上漲2.3%后，3月又上漲了1.1%。與此同時(shí)，占CPI權(quán)重約三分之一的住房成本環(huán)比上漲0.4%。

更糟糕的是，美聯(lián)儲(chǔ)最看重的“超級(jí)核心通脹”也出現(xiàn)壞消息，剔除了住房的核心CPI服務(wù)分項(xiàng)同比增速加快至4.8%，為11個(gè)月來的最高水平。R.J.O'Brien & Associates全球市場(chǎng)洞察董事總經(jīng)理Tom Fitzpatrick表示，如果將過去三個(gè)月的數(shù)據(jù)按年化計(jì)算，超級(jí)核心通脹率漲幅將超過8%，與美聯(lián)儲(chǔ)2%的通脹目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)。

嘉盛集團(tuán)資深分析師Jerry Chen表示，從過去半年多的數(shù)據(jù)來看，通脹始終未能降至3%以下，而近期回升的能源價(jià)格可能導(dǎo)致通脹威脅再次升高，這對(duì)消費(fèi)者、投資者以及美聯(lián)儲(chǔ)來說都不是好消息。CPI和就業(yè)報(bào)告呼應(yīng)了近期美聯(lián)儲(chǔ)的主流觀點(diǎn)：保持耐心、不急于降息，這也提振了美元和美債收益率的表現(xiàn)，并繼續(xù)對(duì)美股造成壓力，也對(duì)金價(jià)動(dòng)能構(gòu)成壓制。

4月10日，美聯(lián)儲(chǔ)3月會(huì)議紀(jì)要也顯示，即使在高于預(yù)期的通脹數(shù)據(jù)出爐之前，美聯(lián)儲(chǔ)官員上個(gè)月就已經(jīng)開始擔(dān)心，美國通脹放緩的進(jìn)展可能已經(jīng)停滯，可能需要更長(zhǎng)時(shí)間的緊縮貨幣政策來控制物價(jià)上漲的步伐。

隨著美國基礎(chǔ)通脹率連續(xù)3個(gè)月超預(yù)期，核心CPI更是連續(xù)4個(gè)月超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)6月降息基本“泡湯”，機(jī)構(gòu)紛紛下調(diào)今年降息預(yù)期。

高盛預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)今年將降息兩次而不是三次。此前高盛預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)間為6月、9月和12月，而目前預(yù)計(jì)降息時(shí)間為7月和11月。由于今年1～3月通脹數(shù)據(jù)走強(qiáng)，高盛認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)需要看到后幾個(gè)月數(shù)據(jù)變?nèi)酢?/p>

降息一次的聲音也多了起來。巴克萊將美聯(lián)儲(chǔ)今年預(yù)期降息次數(shù)下調(diào)至一次，時(shí)間可能在9月或12月。畢馬威首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Diane Swonk也預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在下半年降息，認(rèn)為今年降息一次將很快成為市場(chǎng)的主流預(yù)判。

通脹“脫軌”風(fēng)險(xiǎn)幾何？

2022年7月，美國CPI在達(dá)到9.1%的峰值后便一路掉頭向下，短短一年后，2023年7月CPI已迅速降至3%，抗通脹之路一度異常順利。但抗通脹“最后一公里”的道路卻泥濘不堪，2023年7月后，美聯(lián)儲(chǔ)抗通脹之戰(zhàn)便開始“原地踏步”，進(jìn)入了一場(chǎng)艱難的持久戰(zhàn)，2024年3月CPI同比增長(zhǎng)3.5%，比2023年7月甚至還高了0.5個(gè)百分點(diǎn)。

在頑固通脹連續(xù)數(shù)月超預(yù)期后，一些人也開始擔(dān)心：美國上世紀(jì)七八十年代的“二次通脹”會(huì)重演嗎？

王有鑫分析稱，從目前情況看，雖然通脹回落速度放緩，甚至出現(xiàn)階段性反彈，但重演上世紀(jì)七八十年代“二次通脹”的可能性相對(duì)較低，目前情況與上世紀(jì)存在明顯不同。

具體來看，上世紀(jì)80年代初里根上臺(tái)后大力推進(jìn)“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”，進(jìn)行減稅和放松管制的供給改革，導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，失業(yè)率下降，通脹再起。目前美國經(jīng)濟(jì)雖然持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，但并未出現(xiàn)過熱跡象，增長(zhǎng)動(dòng)能趨于回落，而且美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)通脹的策略也較為謹(jǐn)慎，不會(huì)過快放松利率水平。目前看美聯(lián)儲(chǔ)6月降息的可能性持續(xù)下降，未來貨幣政策走向存在較大的不確定性，將取決于后續(xù)通脹、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等指標(biāo)的變化。

有了前車之鑒，這次更加謹(jǐn)慎的美聯(lián)儲(chǔ)也意味著通脹“脫軌”的風(fēng)險(xiǎn)很小。Index Fund Advisors公司高級(jí)副總裁Mark Higgins表示，允許通脹持續(xù)存在的風(fēng)險(xiǎn)仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)在1960年代后期未能做到這一點(diǎn)，是導(dǎo)致通脹在1970年代根深蒂固的主要因素之一。這一次美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)非常謹(jǐn)慎，將在更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持較高的利率。

官方層面，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾3月曾表示，由于美國經(jīng)濟(jì)仍以健康的速度增長(zhǎng)，失業(yè)率低于4%，美聯(lián)儲(chǔ)在降息時(shí)可以采取更加謹(jǐn)慎的方法?！叭绻线m，我們準(zhǔn)備在更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持高利率不變。”

在對(duì)通脹朝著目標(biāo)回落有足夠信心前，美聯(lián)儲(chǔ)并不急于下調(diào)利率。Jerry表示，美聯(lián)儲(chǔ)在看到1月至3月更強(qiáng)勁的通脹數(shù)據(jù)后，需要通過之后幾個(gè)月更弱的數(shù)據(jù)來平衡，才可能繼續(xù)推動(dòng)降息，今年美聯(lián)儲(chǔ)兩次降息的可能性更高。如果美聯(lián)儲(chǔ)真的是數(shù)據(jù)導(dǎo)向，要降息將會(huì)很困難。市場(chǎng)現(xiàn)在已完全定價(jià)第一次降息將在9月而不是7月進(jìn)行。

利率“更高更久”恐成現(xiàn)實(shí)

隨著美國頑固通脹持續(xù)超出預(yù)期、衰退擔(dān)憂漸漸遠(yuǎn)去，利率維持更高更久的擔(dān)憂也逐漸成為現(xiàn)實(shí)。

一系列負(fù)面因素正讓抗通脹變成了持久戰(zhàn)。在牛津經(jīng)濟(jì)研究院美國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Ryan Sweet看來，住房繼續(xù)給CPI帶來上行壓力，但并非唯一因素，汽車保險(xiǎn)價(jià)格仍在快速上漲，服裝、能源、醫(yī)療、個(gè)人護(hù)理和教育等行業(yè)的價(jià)格也出現(xiàn)了環(huán)比上漲。就業(yè)市場(chǎng)的強(qiáng)勁表現(xiàn)和近期通脹的上升意味著美聯(lián)儲(chǔ)需要保持耐心，數(shù)據(jù)依賴模式可能會(huì)迫使美聯(lián)儲(chǔ)在更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持高利率。

需要注意的是，美聯(lián)儲(chǔ)3月點(diǎn)陣圖中預(yù)測(cè)年內(nèi)降息三次或以上的官員僅占“最微弱多數(shù)”，認(rèn)為應(yīng)降息三次或以上的人數(shù)為10人，認(rèn)為應(yīng)降息兩次或以下的人數(shù)有9人。

這也意味著，如果一位官員從三次及以上降息轉(zhuǎn)移到兩次及以下降息陣營(yíng)，便會(huì)改變利率中值預(yù)期?？紤]到最近的數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲(chǔ)的言論，Sweet認(rèn)為，未來至少會(huì)有一位貨幣政策制定者改變立場(chǎng)，降息兩次更有可能發(fā)生。鑒于美國CPI再度強(qiáng)于預(yù)期，這可能促使更多政策制定者加入兩次降息的陣營(yíng)。

事實(shí)上，今年降息兩次也無法完全保證，降息一次乃至不降息的可能性已經(jīng)增加。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)開始認(rèn)為，如果6月或7月不降息，那么美聯(lián)儲(chǔ)可能要到2025年才會(huì)下調(diào)利率，今年下半年CPI同比升幅很難出現(xiàn)顯著放緩。

此外，雖然美聯(lián)儲(chǔ)官員強(qiáng)調(diào)他們?cè)谧鰶Q定時(shí)不考慮政治因素，但如果把首次降息時(shí)間放在9月，貨幣政策或?qū)⒛ㄉ细鼭庵氐恼紊剩?1月美國大選前美聯(lián)儲(chǔ)將更加被動(dòng)。Dreyfus and Mellon首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、美聯(lián)儲(chǔ)前高級(jí)官員Vincent Reinhart表示，鮑威爾的職責(zé)之一是保護(hù)美聯(lián)儲(chǔ)的公眾形象，降息時(shí)間越接近大選日，公眾越有可能質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)的意圖，這將削弱其合法性。

七次、六次、五次、四次、三次、兩次……隨著美聯(lián)儲(chǔ)今年降息次數(shù)的預(yù)期一減再減，利率維持更高更久已經(jīng)成了市場(chǎng)無法忽視的情景。

王有鑫分析稱，如果美聯(lián)儲(chǔ)利率“更高更久”成為現(xiàn)實(shí)，對(duì)股債匯市場(chǎng)將產(chǎn)生一系列沖擊。美股走勢(shì)存在不確定性，從消極方面看，高利率持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)將增加企業(yè)借貸成本，影響企業(yè)盈利；從積極方面看，跨境資本可能繼續(xù)回流美國，增持美股。債市將受到?jīng)_擊，美債收益率將再度上行，債券價(jià)格將下跌。匯率方面，美元將維持強(qiáng)勢(shì)，對(duì)新興市場(chǎng)和其他主要貨幣構(gòu)成壓力。大宗商品價(jià)格短期也面臨調(diào)整壓力。

此外，對(duì)于新興市場(chǎng)而言，美聯(lián)儲(chǔ)利率“更高更久”將帶來一系列挑戰(zhàn)。資本外流可能導(dǎo)致新興市場(chǎng)國家貨幣貶值，進(jìn)而引發(fā)金融市場(chǎng)波動(dòng)。部分新興市場(chǎng)國家外債規(guī)模較大，美聯(lián)儲(chǔ)降息延后將進(jìn)一步增加這些國家的債務(wù)負(fù)擔(dān)，加大償債壓力。

（來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）