[ 日本半導(dǎo)體設(shè)備協(xié)會預(yù)計，今年機(jī)械設(shè)備銷售額將增長27％，2025年將進(jìn)一步增長10％，大幅扭轉(zhuǎn)了2023年下降19％的趨勢。 ]

近一年來，中資機(jī)構(gòu)對于海外布局的熱情陡增。除了美股，去年以來漲超40%的日本股市也是其中一員。據(jù)了解，眾多內(nèi)地私募、公募基金開始積極了解日本股市，但研究覆蓋仍研究不足，收益互換（TRS）覆蓋的日股標(biāo)的亦較少。

日本央行在3月19日宣布貨幣政策進(jìn)入新時代，YCC（收益率曲線控制）和負(fù)利率雙雙退場，央行亦將停止購買ETFs和J-REITs，不過仍將持續(xù)購買國債。日元不漲反跌。貨幣政策和日元的走向?qū)⑸羁逃绊懭毡竟墒?，日?jīng)225指數(shù)企業(yè)50%的營收都和海外掛鉤。

對此，野村東方國際研究部副總經(jīng)理侯蘇寒日前在接受第一財經(jīng)采訪時表示，去年日本股市獲得海外投資者約3萬億日元的凈流入。不同于2022年的輸入性被動通脹，2023年起企業(yè)在原材料成本下行的環(huán)境下繼續(xù)提價，而家庭部門亦愿意買單，同時企業(yè)開始積極實施加薪，企業(yè)提價增加利潤、利潤改善增加加薪空間、加薪使得家庭部門購買力提升進(jìn)而支持企業(yè)進(jìn)一步提價，良性循環(huán)逐漸形成。在她看來，經(jīng)歷了幾十年的通縮，日本股市投資者心態(tài)較為保守，對沒有業(yè)績支撐的“大餅”并不會輕易買單。未來幾個季度企業(yè)利潤的提升態(tài)勢得到確認(rèn)后，或帶來更多資金流入。野村預(yù)測的日經(jīng)225指數(shù)2024年末目標(biāo)價中樞為40000點，在樂觀和悲觀預(yù)測前提下有一定的上下浮動區(qū)間。在當(dāng)前這一背景下，野村更看好房地產(chǎn)、食品飲料、數(shù)字化投資等領(lǐng)域的主題。

退出負(fù)利率并不意味大幅加息

當(dāng)前投資者對日本股市的擔(dān)憂在于，一旦退出負(fù)利率，如果后續(xù)大幅加息，導(dǎo)致日本債券收益率飆升，日本股市或受沖擊，因為過去兩年來，弱日元大大提振了海外敞口較大的日本企業(yè)的出口，也帶動了以這類公司（汽車、半導(dǎo)體）占主導(dǎo)的日經(jīng)225指數(shù)。

侯蘇寒稱，退出負(fù)利率并不意味著大幅加息。日本去年10~12月實際GDP年化增速一次速報環(huán)比下滑0.4%，二次速報后雖上修至正的0.4%，但仍遠(yuǎn)低于市場一致預(yù)期的1.1%。

“此前日本央行已經(jīng)將YCC區(qū)間放寬至正負(fù)1%，但此后10年日本國債收益率也沒有觸及過1%的上限，野村預(yù)計日債收益率大幅跳升的可能性不大”。她稱。

不過， 薪資增長的健康態(tài)勢提振了各界對未來日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信心。目前，野村認(rèn)為，在2024年春斗以大幅漲薪告終的假設(shè)前提下，預(yù)計2023~2025財年日本核心CPI同比漲幅將分別達(dá)到+2.8%、+2.3%和+1.8%。今年春季薪資談判開局強(qiáng)勁，預(yù)計日本通脹形勢將從以輸入性通脹為主（可追溯至匯率和進(jìn)口價格）逐漸轉(zhuǎn)向以內(nèi)生性通脹為主（薪資上漲抬高通脹預(yù)期，從而助推通脹扎根）。有鑒于此，該機(jī)構(gòu)維持對日本央行將在2024年10月再次上調(diào)政策利率至0.25%的預(yù)期不變。

即便如此，加息也是循序漸進(jìn)的。同時，在加息前，市場的擔(dān)憂在于，日元或大幅升值，這可能導(dǎo)致日本股市大跌，但侯蘇寒稱，日元匯率受日美雙方央行的貨幣政策影響，事實上，日本央行宣布退出負(fù)利率后，日元反而對美元走弱，美元/日元再度逼近152的歷史高位。

侯蘇寒認(rèn)為，只要日元不出現(xiàn)短期快速升值，對日本股市的沖擊就并不明顯。野村此前復(fù)盤了過去50年歷史，有27年日元是上漲的，其間日股上漲和下跌的比例是15：12，即日元上漲期間日股反而以走升占多數(shù)。在距離當(dāng)前最近的五個日元上漲、日股上漲的樣本，即2003年、2004年、2017年、2019年、2020年，除2003年外都伴隨了美國利率的下降。

值得一提的是，3月21日凌晨美聯(lián)儲公布利率決議，“點陣圖”顯示美聯(lián)儲仍預(yù)計2024年將降息3次，目前6月首次降息的預(yù)期已較為穩(wěn)固。交易員預(yù)計，美元/日元將在152附近見頂，但日元未來可能僅會小幅走升。

企業(yè)薪資、利潤增長利好股市

3月21日，此前因為加息預(yù)期而不斷回調(diào)的日股再度反彈，收盤突破40000點，再創(chuàng)歷史新高。

侯蘇寒認(rèn)為，回調(diào)的主要背景是議息會議前由謹(jǐn)慎情緒主導(dǎo)的獲利了結(jié)?！叭绻匆幌峦顺鲐?fù)利率前一周的市場表現(xiàn)，本應(yīng)該受益于加息的銀行股反而跌得最多，因為銀行股前期漲幅較大；而前期跌幅較大的若干消費個股反而跌幅很小。這說明市場出現(xiàn)了謹(jǐn)慎情緒下的獲利回吐，而退出YCC和負(fù)利率已被市場定價，并非超預(yù)期的利空?！?/p>

在她看來，日本股市漲勢能否持續(xù)，更關(guān)鍵地需要關(guān)注薪資的漲幅情況，以及企業(yè)能否繼續(xù)進(jìn)行提價，從而轉(zhuǎn)化為利潤。尤其是經(jīng)歷了幾十年的通縮，日本消費品價格仍存在明顯的折價，提升空間較大。

野村的研究顯示，從本質(zhì)上講，良性循環(huán)意味著物價走高帶動薪資上漲，而薪資上漲又反過來推動物價上漲，從而使這種關(guān)聯(lián)變得穩(wěn)固且可實現(xiàn)自我持續(xù)。關(guān)于這一周期的第一階段，即物價走高帶動薪資上漲，市場聚焦于日本工會總聯(lián)合會（Rengo）3月15日宣布的2024年春斗首輪漲薪結(jié)果。根據(jù)統(tǒng)計，勞資雙方同意平均加薪5.28%（包括基本工資加薪和定期加薪），遠(yuǎn)高于2023年春斗首輪達(dá)成的薪資漲幅3.80%。

從已知基本工資漲幅占比的工會來看，總體平均薪資漲幅達(dá)5.51%（包括定期加薪），其中基本工資漲幅為3.70%（忽略定期加薪）。兩者均遠(yuǎn)高于2023年春斗首輪達(dá)成的數(shù)據(jù)（總體3.99%，基本工資漲幅2.33%）。由此來看，物價走高似乎確實在帶動薪資上漲。

野村認(rèn)為，下一步就是薪資上漲反過來推高物價，這目前仍處于觀察期，需要關(guān)注定于4月1~2日公布的3月日央行短觀調(diào)查，尤其關(guān)注該項調(diào)查中所涵蓋的企業(yè)對投入價格和產(chǎn)出價格的預(yù)期指標(biāo)；服務(wù)價格也有望提供重要線索，用于體現(xiàn)薪資上漲對物價上漲的影響程度。這是因為人工支出在服務(wù)業(yè)投入成本中占很大比例，進(jìn)而更易看出公司在多大程度上進(jìn)行提價來彌補(bǔ)員工漲薪的影響。

看好食品飲料、地產(chǎn)、數(shù)字化投資主題

日本股市在過去一年漲勢亮眼，在中國境內(nèi)上市的日經(jīng)ETF亦受到中國投資者熱捧。經(jīng)歷了大漲，哪些主題仍值得看好？

當(dāng)前野村看好食品飲料、地產(chǎn)、數(shù)字化投資等主題。以食品飲料為例，從2022年被動漲價到2023年主動漲價，現(xiàn)在日本的食品絕對價格依舊在承受過去多年通縮的影響，企業(yè)定價的極度內(nèi)卷導(dǎo)致絕對價格較低，未來仍存在利潤率正?；目臻g。

就房地產(chǎn)板塊而言，疫情期間日本房價攀升，這種景氣度逐漸從新房向二手房蔓延，一些龍頭開發(fā)商的新房抽簽率驚人。

此外，數(shù)字化轉(zhuǎn)型和科技行業(yè)亦受到關(guān)注。第一財經(jīng)此前就報道，半導(dǎo)體的代表公司之一是東京電子（Tokyo Electron），業(yè)績大漲推動股價飆升，它是眾多日本芯片制造設(shè)備供應(yīng)商中最大的一家。過去一年，市值排名前五的日本半導(dǎo)體公司的市值在美元計價下翻了一番，包括東京電子、日測試（Advantest）、美高斯（Disco）、激光科技（Lasertec）和屏幕控股（Screen Holdings）這些公司曾因后疫情時期電子產(chǎn)品銷售下滑而受到影響，但現(xiàn)在情況已經(jīng)好轉(zhuǎn)。日本半導(dǎo)體設(shè)備協(xié)會預(yù)計，今年機(jī)械設(shè)備銷售額將增長27％，2025年將進(jìn)一步增長10％，大幅扭轉(zhuǎn)了2023年下降19％的趨勢。

值得一提的是，“日特估”也持續(xù)受到機(jī)構(gòu)關(guān)注。據(jù)了解，“日特估”指的是過去二十年“躺平”的日本企業(yè)，例如一些知名電子產(chǎn)品制造商等。相比之下，巴菲特去年號稱大舉布局的日本商社極具狼性文化，其實并非“日特估”。

事實上，日本企業(yè)的諸多頑疾與股權(quán)所有人對企業(yè)中長期價值提升的緊迫感和約束力不強(qiáng)有關(guān)，日本政府和監(jiān)管長期以來希望通過公司經(jīng)營改革來提升公司在資本市場上的吸引力。也正因如此，近期東證交易所的市凈率1倍指標(biāo)快速得到聚焦。

來源：第一財經(jīng)日報