近日國(guó)債期貨再度成為市場(chǎng)焦點(diǎn)，春節(jié)后國(guó)債期貨出現(xiàn)集體上漲。2月29日30年期國(guó)債期貨盤(pán)中還創(chuàng)出107.56元?dú)v史新高。截至當(dāng)日收盤(pán)，30年期國(guó)債期貨報(bào)收于107.34元，漲幅0.57%，創(chuàng)歷史新高。10年期國(guó)債期貨報(bào)收104.090元，漲幅0.12%。5年期國(guó)債期貨報(bào)收103.140元，2年期國(guó)債期貨報(bào)收101.568元，漲幅0.01%。

“近期國(guó)債市場(chǎng)情緒高漲，30年國(guó)債收益率突破MLF利率2.5%后受到市場(chǎng)普遍關(guān)注。伴隨收益率不斷走低，國(guó)債期貨價(jià)格進(jìn)一步走高，債券期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)形成正反饋效應(yīng)?！币坏缕谪浄治鰩焺运嚤硎尽?/p>

國(guó)債期貨集體上漲

“近三個(gè)月來(lái)國(guó)債期貨的四大合約均大幅上漲，其中多個(gè)品種創(chuàng)下上市以來(lái)新高，我們認(rèn)為，此輪債券牛市一方面與寬貨幣預(yù)期較為一致有關(guān)，存貸款利率層級(jí)下調(diào)。雖然MLF利率仍按兵不動(dòng)，但基于經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇格局尚未扭轉(zhuǎn)，低通脹下實(shí)際利率偏高，銀行凈息差壓力較大等因素，市場(chǎng)對(duì)于寬貨幣的預(yù)期較為一致?！眲?chuàng)元期貨國(guó)債研究員金蕓立表示。

金蕓立表示，另一方面與流動(dòng)性環(huán)境邊際轉(zhuǎn)松有關(guān)，年初萬(wàn)億規(guī)模降準(zhǔn)以及定向降息后，節(jié)前流動(dòng)性保持合理寬裕，帶動(dòng)銀行間資金利率穩(wěn)步下移。節(jié)后公開(kāi)市場(chǎng)雖處于凈回籠狀態(tài)，但整體流動(dòng)性仍保持相對(duì)寬裕格局，對(duì)債市影響有限。此外，股市走勢(shì)不明朗，資產(chǎn)荒格局延續(xù)，機(jī)構(gòu)存在加碼配置利率債的行為。

當(dāng)國(guó)債期貨大漲之際，現(xiàn)券收益率方面出現(xiàn)變化，各期限國(guó)債現(xiàn)券收益率全線下行，迭創(chuàng)新低，超長(zhǎng)端國(guó)債收益率下行明顯，帶動(dòng)收益率曲線極度平坦。從具體數(shù)據(jù)上看，1年期國(guó)債到期收益率報(bào)1.78%，近三月下跌近60bp；2年期國(guó)債到期收益率報(bào)2.08%，近三月下跌近35bp；5年期國(guó)債到期收益率報(bào)2.22%，近三月下跌近35bp。

10年期國(guó)債到期收益率報(bào)2.34%，近三月下跌近30bp；30年期國(guó)債到期收益率報(bào)2.50%，近三月下跌近45bp。從期限利差看，近三個(gè)月收益率曲線極度平坦化，其中30Y—10Y期限利差繼續(xù)收窄至不足15bp。收益率曲線平坦化反應(yīng)長(zhǎng)端及超長(zhǎng)端利率對(duì)于貨幣寬松預(yù)期相當(dāng)樂(lè)觀。

不過(guò)，伴隨國(guó)債期貨價(jià)格走高，劉曉藝表示，市場(chǎng)情緒趨向謹(jǐn)慎，近兩個(gè)交易日期貨成交量小幅降低。2月29日收盤(pán)后，2年期國(guó)債期貨、5年期國(guó)債期貨、10年期國(guó)債期貨、30年期國(guó)債期貨四品種的成交量分別為2.99萬(wàn)手、4.17萬(wàn)手、6.49萬(wàn)手和4.08萬(wàn)手。相比去年四品種日均成交量3.89萬(wàn)手、5.79萬(wàn)手、7.88萬(wàn)手、1.88萬(wàn)手，2年期、5年期、10年期的日成交量小幅收縮，30年期日成交量明顯放大。

資金涌入債市避險(xiǎn)

據(jù)了解，此輪債券牛市的一個(gè)突出特點(diǎn)就是，長(zhǎng)債表現(xiàn)更為亮眼，也就是說(shuō)，30年期國(guó)債活躍券和10年期國(guó)債活躍券收益率都在不斷觸摸歷史低點(diǎn)，30年期國(guó)債期貨主力合約卻是屢創(chuàng)新高，尤其是30年長(zhǎng)債的漲勢(shì)大幅超出市場(chǎng)預(yù)期。

截至2月28日收盤(pán)，2年期國(guó)債期貨報(bào)收于101.558，近三月上漲0.59%；5年期國(guó)債期貨報(bào)收于103.1，近三月上漲1.25%；10年期國(guó)債期貨報(bào)收于103.965，近三月上漲2.01%；30年國(guó)債期貨報(bào)收于106.73，近三月上漲7.34%。從近3個(gè)月的漲幅來(lái)看，30年期國(guó)債期貨更為強(qiáng)勁。

“近日30年期國(guó)債現(xiàn)券和期貨表現(xiàn)更為強(qiáng)勢(shì)，交易性因素同樣不容忽視。市場(chǎng)缺乏明確利空的情況下，可能存在一定資金抱團(tuán)現(xiàn)象，疊加空頭止損，推升盤(pán)面持續(xù)走高。而短債則受制于政策利率調(diào)降尚未兌現(xiàn)，銀行間資金面整體偏松，但資金利率下限趨穩(wěn)?！便y河期貨分析師沈忱表示。

劉曉藝也表示，本輪上漲行情中30年國(guó)債期貨走勢(shì)最強(qiáng)，2月底30年國(guó)債期貨合約主力TL2406創(chuàng)出歷史新高，對(duì)應(yīng)現(xiàn)券收益率創(chuàng)歷史新低2.47%。超長(zhǎng)債收益率超預(yù)期下跌反映未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞放緩和貨幣寬松周期拉長(zhǎng)，但到達(dá)當(dāng)前點(diǎn)位不是基本面預(yù)期可以解釋的。

“實(shí)際上，這輪行情可以追溯到2023年11月份。彼時(shí)商業(yè)銀行和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)受困于‘資產(chǎn)荒’，負(fù)債穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)率先配置超長(zhǎng)期債券增厚收益，期現(xiàn)利差開(kāi)啟壓縮行情。2024年1月降息降準(zhǔn)預(yù)期升溫，進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)債走強(qiáng)，部分股債混合型基金買(mǎi)入超長(zhǎng)國(guó)債進(jìn)行對(duì)沖，以平抑基金凈值波動(dòng)。”劉曉藝稱。

此外，劉曉藝表示，2月權(quán)益市場(chǎng)劇烈調(diào)整，股市局部“去杠桿”（注：雪球產(chǎn)品敲入和量化DMA策略大幅回撤）令更多資金涌入債市。2月最后一周，銀行間日度交易數(shù)據(jù)顯示，前期配置型機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)已經(jīng)開(kāi)始減倉(cāng)20—30年長(zhǎng)債，城商行也有一定減倉(cāng)，目前買(mǎi)入的主力是證券公司和基金公司，印證了當(dāng)下資金驅(qū)動(dòng)的邏輯。

不過(guò)，有業(yè)內(nèi)人士表示，隨著外部環(huán)境日益復(fù)雜，貨幣政策對(duì)于外部風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注度也在提升。此前央行在2023年貨幣政策四季度執(zhí)行報(bào)告中提出，防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，防止形成單邊一致性預(yù)期并自我強(qiáng)化，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示較強(qiáng)韌性，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期有所推遲，從匯率層面對(duì)貨幣政策放松形成一定制約，對(duì)于國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)有一定壓制作用。而對(duì)于債市來(lái)說(shuō)，只要國(guó)內(nèi)貨幣寬松預(yù)期仍在，債市就不具備轉(zhuǎn)熊的基礎(chǔ)。劉曉藝表示，需要警惕的是，目前債市的脫離基本面定價(jià)跡象明顯，特別是超長(zhǎng)端債券。

“如果市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，資金或快速抽離市場(chǎng)，當(dāng)前過(guò)于擁擠的超長(zhǎng)債或面臨一定幅度調(diào)整。對(duì)于近期追漲的投資者需要警惕沖高回落風(fēng)險(xiǎn)。本輪上漲行情中，投資于超長(zhǎng)期限和長(zhǎng)期限的純債基金收益最好，30國(guó)債ETF去年11月以來(lái)4個(gè)月時(shí)間漲幅超10%。此外，投資信用債的純債基金在信用利差壓縮背景下也有不錯(cuò)的收益?！?劉曉藝稱。

國(guó)債期貨還能漲多久？

隨著國(guó)債期貨持續(xù)上漲，特別是30年期國(guó)債期貨屢創(chuàng)新高。那么，接下來(lái)應(yīng)該注意哪些影響因素會(huì)影響市場(chǎng)，債券牛市是否還能持續(xù)？

對(duì)此，金蕓立表示，當(dāng)前債券市場(chǎng)利率已明顯低于政策理論，基于買(mǎi)預(yù)期、賣(mài)現(xiàn)實(shí)的交易模式，債券利率下限的打開(kāi)需要政策利率超預(yù)期的下調(diào)，或即將召開(kāi)的兩會(huì)對(duì)于2024年政策力度不及預(yù)期等。

劉曉藝也表示，接下來(lái)需要關(guān)注的重點(diǎn)在于股市和兩會(huì)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和政策力度。目前市場(chǎng)對(duì)于基本面分歧不大，高頻數(shù)據(jù)也沒(méi)有給出超預(yù)期信號(hào)。市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)在于3月初兩會(huì)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和赤字率是否會(huì)超預(yù)期。另外，節(jié)后股市的上漲行情并沒(méi)有形成市場(chǎng)合力，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好還沒(méi)有明顯回升。如果上述兩因素出現(xiàn)超預(yù)期表現(xiàn)，債市或出現(xiàn)一定調(diào)整。相反，還會(huì)驅(qū)動(dòng)債市走強(qiáng)。

不過(guò)，針對(duì)國(guó)債期貨后期走勢(shì)，沈忱表示，當(dāng)前基本面和“資產(chǎn)荒”現(xiàn)狀不支持債市走勢(shì)反轉(zhuǎn)，曲線斜率也存在進(jìn)一步趨平的可能。一致性預(yù)期下，長(zhǎng)債、超長(zhǎng)債交易相對(duì)擁擠，對(duì)應(yīng)期債盤(pán)面短期內(nèi)雖仍可能慣性走強(qiáng)，但潛在利空也需格外留意。中期維度，建議投資者關(guān)注財(cái)政發(fā)債節(jié)奏和發(fā)行期限分布、地產(chǎn)高頻銷(xiāo)售數(shù)據(jù)及權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)等。

金蕓立表示，當(dāng)前債市基本面仍偏強(qiáng)，尚不構(gòu)成扭轉(zhuǎn)債市走勢(shì)的條件，利差仍有壓縮空間，長(zhǎng)久期債券仍有優(yōu)勢(shì)。但長(zhǎng)債以及超長(zhǎng)債收益率已降至歷史低位，10年債低于MLF利率超10bp，其中已反應(yīng)部分降息預(yù)期，30Y-10Y利差大幅收縮至歷史低位，后期若政策出臺(tái)超預(yù)期，交易較為集中的長(zhǎng)債以及超長(zhǎng)債也面臨一定調(diào)整壓力。

“從當(dāng)前現(xiàn)券估值來(lái)看，30年期國(guó)債收益率已經(jīng)跌破政策利率，估值較貴，新的驅(qū)動(dòng)出現(xiàn)前期貨進(jìn)一步上行空間不大。30年國(guó)債和10年國(guó)債利差也已經(jīng)壓縮到歷史極低水平，如果短期利空沒(méi)有出現(xiàn)，不排除曲線超長(zhǎng)端進(jìn)一步走平?！眲运嚪Q。

不過(guò)，劉曉藝表示，短債受資金利率約束影響，目前還沒(méi)有看到收益率補(bǔ)跌的驅(qū)動(dòng)。那么，在30年—10年期限利差壓縮至極值水平后，中長(zhǎng)端債券收益率可能出現(xiàn)補(bǔ)跌，10年和5年期貨再創(chuàng)新高。極端行情下，建議投資者控制好倉(cāng)位，及時(shí)獲利了結(jié)，保護(hù)好勝利果實(shí)。

（來(lái)源：華夏時(shí)報(bào)）