近日，高視醫(yī)療科技有限公司(下稱高視醫(yī)療)再度向港交所遞交上市申請，擬在港交所上市。這是繼2021年11月之后，高視醫(yī)療再向港交所遞交招股書。 

高視醫(yī)療正再次嘗試邁進資本市場，不過細看招股書，會發(fā)現(xiàn)截至去年年底，公司旗下的產(chǎn)品絕大部分為經(jīng)銷產(chǎn)品，現(xiàn)有的自主產(chǎn)品大多通過對外收購獲得，同時高視醫(yī)療的收購“后遺癥”卻逐漸浮現(xiàn)，急切走向資本市場背后的原因也更加明晰。 

市場份額達6.7% 

高視醫(yī)療的成立最早追溯到1998年，是中國一家全面的眼科醫(yī)療器械提供商。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，高視醫(yī)療擁有6.7%的市場份額，是中國眼科醫(yī)療器械市場最大的國內(nèi)參與者，按2021年的收入計算，為第四大參與者。 

天眼查顯示，高視醫(yī)療的法人、執(zhí)行董事和總經(jīng)理均為高鐵塔。據(jù)了解，今年57歲的高鐵塔也是高視醫(yī)療的董事會主席兼行政總裁，1990年與1987年，他分別在北京大學獲得核物理與核技術(shù)理學碩士學位，與核物理理學學士學位。 

高視醫(yī)療最大股東為注冊地在中國香港的高視醫(yī)療投資有限公司，持股比例近80%。 

值得注意的是，關(guān)聯(lián)方名單上出現(xiàn)幾位高鐵塔的親戚。公司執(zhí)行董事兼總裁張建軍為高鐵塔的姐夫，曾任高視醫(yī)療的董事的高凡為高鐵塔的胞弟。 

根據(jù)招股書，高凡因被卷入一名獨立第三方人士在中國境內(nèi)的若干刑事犯罪程序中擔任目擊證人，其董事職務在2019年11月被罷免，不過截至目前，高凡仍是高視醫(yī)療關(guān)聯(lián)公司——北京美德大光科技有限公司的法人。 

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，高鐵塔通過其全資擁有的GT HoldCo持股45%，高凡通過GF HoldCo持股4.7%，公司股東劉希東通過LXD HoldCo持股為4.62%。 

此外，奧博資本通過OrbiMed Asia持股12.83%，華平投資通過Cuprite Gem持股12.14%，德福資本(GL Capital)持股5.03%，弘暉資本(Highlight Capital)持股3.02%。 

對于募集資金用途，高視醫(yī)療表示將主要用于改善研發(fā)能力并加速商業(yè)化專利，增加研發(fā)開支，進一步強化研發(fā)能力，擴大銷售及營銷團隊規(guī)模，為潛在戰(zhàn)略性投資和收購提供資金，以及用作營運資金和一般企業(yè)用途等。 

自有產(chǎn)品毛利率迅速上升 

眼科一直被人們稱為“黃金賽道”。據(jù)弗若斯特沙利文的統(tǒng)計分析，中國眼科醫(yī)療器械市場由2017年的人民幣92億元增長至2021年的人民幣163億元，復合年增長率為15.5%。預計2025年及2030年將分別增長至人民幣304億元及人民幣515億元。 

乘著行業(yè)東風，高視醫(yī)療的利潤穩(wěn)步增長。招股書顯示，2019年至2021年，高視醫(yī)療收入分別達到11.07億元、9.62億元及12.98億元，經(jīng)調(diào)整利潤分別為1.35億元、1.63億元、2.09億元。 

高視醫(yī)療解釋，2021年經(jīng)調(diào)整利潤凈額的增加，主要因為收購泰靚后收入的增加，以及在中國銷售的產(chǎn)品從2020年新冠肺炎疫情爆發(fā)的市場低點中恢復。 

公開信息顯示，泰靚即TELEON公司，至今已有超20年人工晶體研發(fā)經(jīng)驗，于2021年1月被高視醫(yī)療收購。而在2020年11月，高視醫(yī)療已經(jīng)收購了主要生產(chǎn)電生理產(chǎn)品的羅蘭。公司官網(wǎng)顯示，羅蘭即Roland Consult Stasche & Finger GmbH，該公司成立于1993年，總部位于德國，專注視覺電生理高端產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)。據(jù)了解，羅蘭在被收購前，已經(jīng)和高視醫(yī)療有過超20年的合作。 

目前，高視醫(yī)療產(chǎn)品組合涵蓋眼科醫(yī)療器械用于診斷、治療或手術(shù)的所有七個眼科亞?？?，包括眼底病、白內(nèi)障、屈光不正、青光眼、眼表疾病、視光及兒童眼科，共計129項產(chǎn)品。 

在該129項產(chǎn)品中，有79項產(chǎn)品為經(jīng)銷產(chǎn)品，占比超60%。只有50項產(chǎn)品是高視醫(yī)療自有產(chǎn)品。在上述50項自有產(chǎn)品中，一半的產(chǎn)品來自于泰靚和羅蘭。 

收購泰靚和羅蘭不僅豐富了自有產(chǎn)品管線，也帶動自有產(chǎn)品銷售收入占比的上升。 

招股書顯示，2019年和2020年，經(jīng)銷產(chǎn)品帶來的收入貢獻比占據(jù)了大頭，經(jīng)銷產(chǎn)品產(chǎn)生的銷售收入占比分別為98.9%與97.0%，自有產(chǎn)品產(chǎn)生的銷售收入占比分別為1.1%與3.0%。2021年，經(jīng)銷產(chǎn)品產(chǎn)生的銷售收入占比大幅走低，降至72.0%，自有產(chǎn)品產(chǎn)生的銷售產(chǎn)品收入占比上升至28.0%。 

據(jù)招股書，2019年至2021年，高視醫(yī)療銷售自有產(chǎn)品產(chǎn)生的收入由1132.9萬元增加至3.16億元，復合年增長率為428.2%。 

高視醫(yī)療在招股書中將2021年自有產(chǎn)品銷售收入占比的上升歸功于泰靚和羅蘭的收購。同時，隨著自有產(chǎn)品的銷量及收入的增加，每件貨品的生產(chǎn)成本減少，自有產(chǎn)品的單位成本下降，繼而毛利率增加。2021年1月，高視醫(yī)療完成了泰靚的收購，其主要生產(chǎn)及銷售的人工晶體毛利率相對較高，也為自有產(chǎn)品2021年的毛利率增加做出貢獻。 

根據(jù)招股書，2019年至2020年，自有產(chǎn)品的毛利率從34.2%增長至44.7%，經(jīng)銷產(chǎn)品的毛利率從41.7%增長至44.8%。值得注意的是，2021年，高視醫(yī)療自有產(chǎn)品的毛利率達到52.4%，突破經(jīng)銷產(chǎn)品45%的毛利率。而2021年，高視醫(yī)療的整體毛利率也僅在46.9%。 

收購“后遺癥”凸顯 

然而，隨著高視醫(yī)療收購泰靚和羅蘭，“后遺癥”也愈發(fā)凸顯，首當其沖則是商譽和無形資產(chǎn)的增長。 

招股書顯示，高視醫(yī)療商譽的賬面值由2019年的約1619萬元增長至2021年的8.83億元，三年間增長超54倍，無形資產(chǎn)由2019年的1337.5萬元增長至2021年的3.04億元。 

高視醫(yī)療在招股書中表示，2021年商譽的增加主要產(chǎn)生自羅蘭及泰靚等的收購，無形資產(chǎn)的增加由于羅蘭及泰靚的無形資產(chǎn)金額所致。通過收購，公司接收羅蘭及泰靚的海外經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，公司的自有產(chǎn)品可進行海外銷售，有助公司建立電生理設(shè)備及人工晶體產(chǎn)品的自有研發(fā)能力。 

然而，為了收購泰靚和羅蘭，高視醫(yī)療不斷尋求對外借款，包括從投行借來的過橋融資貸款、夾層融資貸款，從供應商處獲得的賣方貸款，從商業(yè)銀行借來的優(yōu)先融資貸款等。 

具體來看，2020年12月18日，高視醫(yī)療與Credit Suisse等其他貸款人訂立過橋融資協(xié)議，以獲得不超過1億歐元的過橋貸款。同年12月23日，高視醫(yī)療與泰靚的供應商之一Stichting Administratiekantoor OPM訂立賣方貸款協(xié)議，據(jù)此，Stichting Administratiekantoor OPM作為貸款人向高視醫(yī)療授出為期五年的賣方貸款，金額為2425萬歐元，該等所得款項將用于部分為公司收購泰靚提供資金。 

隨著借債金額的增加，高視醫(yī)療的負債凈額與資產(chǎn)負債率出現(xiàn)巨大波動。招股書顯示，2019年至2021年，高視醫(yī)療的債務從7.05億元增至26.22億元。同期，公司于2019年實現(xiàn)負債凈額6978.5萬元，2020年資產(chǎn)凈額4781.0萬元，而到了2021年，高視醫(yī)療負債凈額飆升至6.33億元。 

近三年，高視醫(yī)療的資產(chǎn)負債率分別達到-87.2%、2261.5%與-151.8%。此外，2020年底，高視醫(yī)療的流動負債凈額為5.32億元，反映了現(xiàn)金資源運用，以及為收購泰靚的資金申請短期過橋貸款。 

高視醫(yī)療也在招股書中坦言，無法保證未來不會出現(xiàn)流動負債凈額的狀況。“流動負債凈額可能會令公司無法于若干貸款到期時進行再融資，因而可能會面對流動性風險。無法保證我們可取得所須資金為到期借款再融資或為資本承擔融資。” 

另外，高視醫(yī)療指出，如果無法在借款到期時再融資，且到期時無法償還有關(guān)款項，公司可能會拖欠有關(guān)貸款，從而引發(fā)交叉違約。在相關(guān)情況下，公司的業(yè)務、流動性、財務狀況、營運業(yè)績及前景可能會受到重大不利影響。