自2019年3月22日上交所受理首批企業(yè)科創(chuàng)板上市申請以來，截至今年3月22日，注冊制審核系統(tǒng)啟動已滿三周年。截至今年3月20日，進(jìn)入注冊制發(fā)行上市審核系統(tǒng)的項目（包括已受理、已問詢、上市委審議、提交注冊、注冊結(jié)果、中止及財報更新、終止等）共1630個。

此前，證監(jiān)會在召開2022年系統(tǒng)工作會議時表示，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制條件逐步具備。

一位不愿具名的資深投行人士認(rèn)為，隨著注冊制改革穩(wěn)步推進(jìn)，以券商為核心的中介機(jī)構(gòu)將承擔(dān)更大責(zé)任。在合規(guī)前提下，如何提升全面服務(wù)客戶的能力、質(zhì)量和效率，是全行業(yè)需要回答的新問題。

1630個發(fā)行上市項目 涉及78家保薦券商

京滬深三大交易所官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至今年3月20日，注冊制下，已進(jìn)入發(fā)行上市審核系統(tǒng)的項目共1630個。其中，科創(chuàng)板714個、創(chuàng)業(yè)板840個、北交所76個，注冊制下項目發(fā)行及儲備量充足。

具體來看，上述1630個項目共涉及78家保薦券商。其中，項目數(shù)量最多的5家券商共計保薦589個項目，占全部項目的36.13%；前10家券商共計保薦937個項目，占全部項目的57.48%。

某大型券商投行部人士表示，大型券商和中小券商各有優(yōu)勢。其中，大型券商在人才、項目方面具備一定規(guī)模優(yōu)勢，更容易建立統(tǒng)一的質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)。首先，在項目開發(fā)方面，大型券商能夠形成專業(yè)化分工、分階段協(xié)同的內(nèi)部機(jī)制，實(shí)現(xiàn)高效的項目篩選，充分挖掘企業(yè)價值；其次，在項目執(zhí)行層面，大型券商具有更統(tǒng)一、有效的質(zhì)控內(nèi)核體系，可以保證對不同項目的質(zhì)控內(nèi)核標(biāo)準(zhǔn)相對一致。

“而中小券商則善于在細(xì)分領(lǐng)域做精做深，更容易在特定項目的把控上建立優(yōu)勢。”上述人士進(jìn)一步表示，一方面，中小券商可能會專注于某個或某幾個行業(yè)，對行業(yè)、政策、市場、企業(yè)等具有全方位、更深入的理解，更容易在特定行業(yè)項目把控上建立優(yōu)勢；另一方面，中小券商尤其是地方性券商可能會專注于開發(fā)和保薦某一地區(qū)的項目，在項目執(zhí)行過程中，能夠充分結(jié)合地方性企業(yè)的特點(diǎn)，以及地方性政策及環(huán)境的實(shí)際，更有利于對相關(guān)項目的把控。

北京利物投資管理有限公司創(chuàng)始人、合伙人常春林表示，大型券商知名度高、人才集中、規(guī)章制度健全，更易獲得優(yōu)質(zhì)擬上市企業(yè)的青睞。我國建立多層次資本市場需要差異化的券商體系，中小券商則適合在自身具備比較優(yōu)勢的細(xì)分領(lǐng)域長期深耕，與大型券商形成差異化競爭。

科創(chuàng)板項目保薦承銷費(fèi)率 大券商低于小券商

目前來看，注冊制板塊保薦承銷費(fèi)率普遍高于市場平均值。以2019年7月22日科創(chuàng)板開市計算，截至2022年3月20日，除合并重組外，期間共有1162家公司在A股成功發(fā)行并上市，平均保薦承銷費(fèi)率為7.48%。而注冊制板塊中，科創(chuàng)板項目的保薦承銷費(fèi)率平均為7.47%，創(chuàng)業(yè)板平均為8.24%，北交所平均為7.58%。

大型券商在科創(chuàng)板的保薦承銷費(fèi)率低于小型券商，而在創(chuàng)業(yè)板中則相對較高?？苿?chuàng)板方面，保薦家數(shù)排名前十位的券商，其保薦承銷費(fèi)率平均值為7.16%，低于排名后十位的券商（保薦承銷費(fèi)率平均值為8.13%），也低于剔除保薦家數(shù)不足5家的券商后排名后十位的券商（保薦承銷費(fèi)率平均值為8.34%）。

前述投行部人士表示，“一般而言，融資規(guī)模大的項目保薦承銷費(fèi)率相對較低，科創(chuàng)板大型項目較多，且基本由大型券商保薦，因此大型券商在科創(chuàng)板的整體保薦承銷費(fèi)率較低；而中小券商保薦的科創(chuàng)板項目一般規(guī)模不大，且與大型項目的差距明顯，因此保薦承銷費(fèi)率較高。”

創(chuàng)業(yè)板方面，保薦家數(shù)排名前十位的券商，其保薦承銷費(fèi)率平均值為8.38%，高于排名后十位的券商（保薦承銷費(fèi)率平均值為6.92%），也高于剔除保薦家數(shù)不足5家的券商后排名后十位的券商（保薦承銷費(fèi)率平均值為7.89%）。

上述投行部人士認(rèn)為，“造成這一情況的主要原因是創(chuàng)業(yè)板公司之間質(zhì)地差異較小，融資規(guī)模差異也不像科創(chuàng)板那么大，因而大型券商的收費(fèi)略高于中小券商。”

全面注冊制條件逐步具備 券商需三方面重構(gòu)競爭力

今年的政府工作報告將“完善民營企業(yè)債券融資支持機(jī)制，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，促進(jìn)資本市場平穩(wěn)健康發(fā)展”列為2022年工作任務(wù)之一；同時，證監(jiān)會在召開2022年系統(tǒng)工作會議時表示，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制條件逐步具備。

根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會官網(wǎng)信息，截至目前，我國共有7468名保薦代表人。其中，水平評價測試達(dá)到基本要求且無不良誠信信息的有7229名。在這7229名保薦代表人中，保薦項目數(shù)量包含或超過3個的有1841名。

隨著全市場注冊制改革穩(wěn)步推進(jìn)，上市公司質(zhì)量把控“關(guān)口”前移，券商必須承擔(dān)更多責(zé)任。

一位不愿具名的資深投行人士認(rèn)為，注冊制的核心理念是完善的信息披露，引申出的內(nèi)在要求則是完備的估值定價體系，以及全生命周期的企業(yè)服務(wù)能力。券商投行無論規(guī)模大小、業(yè)績?nèi)绾?，都需從三個方面重構(gòu)自身核心競爭力。

“一是應(yīng)從觀念上做好全面推行注冊制的準(zhǔn)備。”上述資深投行人士表示，注冊制下審核環(huán)節(jié)透明、審核周期可預(yù)期性強(qiáng)，未來真正考驗券商投行的并非持牌保薦的工作流程，而是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)賦能、幫助企業(yè)發(fā)現(xiàn)價值和創(chuàng)造價值的能力。因此，無論大小券商，都應(yīng)通過嚴(yán)格把控信息披露、提升估值定價能力，建立以信息披露和估值定價為核心的服務(wù)企業(yè)全生命周期的觀念。

“二是要提高全流程的估值定價能力。”該人士表示，在項目承攬階段，券商投行本身應(yīng)具備價值發(fā)現(xiàn)的能力，從源頭鎖定優(yōu)質(zhì)項目。在項目執(zhí)行階段，券商投行需在確保信息披露準(zhǔn)確完整的同時，向市場充分傳遞企業(yè)投資價值。在項目定價階段，通過充分的路演溝通，為市場提供專業(yè)、公允、合理的估值定價建議，實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)優(yōu)價、低質(zhì)低價，提高市場的資源配置效率。對于中小券商來說，估值定價能力更是全面提高競爭力的著力點(diǎn)和關(guān)鍵。

“三是要建立全生命周期、多業(yè)務(wù)的企業(yè)服務(wù)體系，注重整個業(yè)務(wù)鏈條的服務(wù)能力。”上述資深投行人士認(rèn)為，注冊制下，保薦承銷項目逐步向企業(yè)全生命周期延伸。對于券商投行而言，需在幫助企業(yè)完成上市后，繼續(xù)為公司上市后的規(guī)范管理、再融資、股東綜合業(yè)務(wù)等提供服務(wù)。這個過程中以保薦承銷業(yè)務(wù)為中心，也會帶動證券公司相關(guān)的多種業(yè)務(wù)持續(xù)調(diào)整和發(fā)展。