2月24日東莞證券IPO獲批后，市場又將目光聚焦到了首創(chuàng)證券身上。

十五年前，首創(chuàng)證券曾意欲乘著股權(quán)分置改革東風(fēng)，借殼前鋒股份上市，但最終折戟。時隔十五年，資本市場、證券行業(yè)早已發(fā)生了翻天覆地的變化，而首創(chuàng)證券的上市之路依然一波三折。

2021年9月18日，中國證監(jiān)會正式接收首創(chuàng)證券提交的A股上市申請審批材料。2022年1月14日，證監(jiān)會向首創(chuàng)證券給出了反饋意見，共提出了四十個問題，字?jǐn)?shù)超過一萬字。

記者注意到，在證監(jiān)會提出一萬字的問題后，首創(chuàng)證券更新了招股書申報稿，但尚未披露反饋意見的答復(fù)。

近日，首創(chuàng)證券針對證監(jiān)會提出的部分問題，對記者進(jìn)行了回應(yīng)。并且公司相關(guān)人士透露，公司接到問詢問題后，已經(jīng)積極地組織團(tuán)隊(duì)對問題進(jìn)行回復(fù)。“我們將嚴(yán)格按照證監(jiān)會及上交所規(guī)定時間提交反饋”。

首創(chuàng)證券上市之路能否在2022年順利結(jié)束，還需要時間的檢驗(yàn)。

等了十余年借殼 卻最終折戟

首創(chuàng)證券欲登陸A股市場，要追溯到2007年。

彼時正是A股股權(quán)分置改革的高峰期，不少券商都趁此東風(fēng)上市。如國元證券借殼了北京化二、海通證券借殼了都市股份。大牛市后即使有些波折，但國海證券借殼桂林集琦、廣發(fā)證券借殼延邊公路等都陸續(xù)順利完成。

2007年，首創(chuàng)證券宣布借殼前鋒股份，但因種種原因一直未能成功。前鋒股份因此也成了股改“釘子戶”，直到2018年借殼計(jì)劃終于幻滅。

十余年過去，證券行業(yè)早已天翻地覆，不少先登陸資本市場的券商憑借一次又一次的融資壯大了資本金實(shí)力。而首創(chuàng)證券則一直在行業(yè)中游、甚至偏中下游徘徊。

如上圖所示。在首創(chuàng)證券的四大業(yè)務(wù)板塊中，2020年除了資管收入市場份額占比能達(dá)到市場第22名外，投資收入、投行收入、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入的排名均不如人意。尤其是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入，排名僅為行業(yè)第73位。

從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，2018年度、2019年度、2020年度和2021年1~9月，公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.15億元、13.39億元、16.58億元和14.8億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤1.75億元、4.34億元、6.11億元和6.07億元。兩組數(shù)據(jù)都與行業(yè)第一梯隊(duì)相去甚遠(yuǎn)。

因此，在招股書申報稿中，首創(chuàng)證券自己也承認(rèn)：與大型證券公司相比，公司在資本規(guī)模、品牌知名度、多元化的產(chǎn)品及服務(wù)能力、客戶基礎(chǔ)、分支機(jī)構(gòu)建設(shè)等方面存在不足，主要業(yè)務(wù)市場占有率有待提升。如公司不能在激烈的市場競爭中快速提高資本實(shí)力，在區(qū)域市場或細(xì)分領(lǐng)域取得比較優(yōu)勢，可能面臨業(yè)務(wù)規(guī)模萎縮、盈利能力下降的風(fēng)險。

對任何一家券商來說，在凈資本為核心的監(jiān)管體系下，登陸資本市場、暢通融資渠道都是關(guān)鍵。但是首創(chuàng)證券等了十余年借殼上市未果，IPO之路會順利嗎？

至少，目前公司首先得回答證監(jiān)會提出的四十個“靈魂”提問。

重點(diǎn)在“一參一控”：首創(chuàng)集團(tuán)擬轉(zhuǎn)讓第一創(chuàng)業(yè)股權(quán)

涉及到首創(chuàng)證券IPO能否順利的靈魂問題之一，便是“一參一控”。

首創(chuàng)證券成立于2000年，是北京市國資所屬北京首都創(chuàng)業(yè)集團(tuán)有限公司（首創(chuàng)集團(tuán)）控股的證券公司，擁有12家分公司和53家營業(yè)部，旗下子公司包括中郵創(chuàng)業(yè)基金、首創(chuàng)京都期貨等。

目前首創(chuàng)集團(tuán)“一參一控”2家券商，即首創(chuàng)證券（持股63.08%）、參股第一創(chuàng)業(yè)證券（持股12.72%）。

證監(jiān)會指出，首創(chuàng)集團(tuán)持有第一創(chuàng)業(yè)證券12.72%的股份，首創(chuàng)集團(tuán)關(guān)聯(lián)方首農(nóng)集團(tuán)、京國瑞基金分別持有第一創(chuàng)業(yè)證券4.99%、4.99%的股份，合計(jì)持有第一創(chuàng)業(yè)證券22.7%的股份。招股說明書未披露北京市國資委控制的其他企業(yè)從事證券業(yè)務(wù)的情況。因此，要求保薦機(jī)構(gòu)、發(fā)行人律師補(bǔ)充核查并說明三個方面的問題：

首先，發(fā)行人首創(chuàng)證券是否按照招股說明書格式準(zhǔn)則要求披露控股股東、實(shí)際控制人控制的其他企業(yè)。

其次，認(rèn)定不存在同業(yè)競爭關(guān)系時，是否已經(jīng)審慎核查并完整披露發(fā)行人控股股東、實(shí)際控制人直接或間接控制的全部企業(yè)，該等企業(yè)是否存在與發(fā)行人相同或相似的業(yè)務(wù)，如存在請說明是否構(gòu)成同業(yè)競爭。

最后，第一創(chuàng)業(yè)證券是否為首創(chuàng)集團(tuán)控制的企業(yè)，北京市國資委控制的其他證券公司與發(fā)行人是否構(gòu)成同業(yè)競爭，請保薦機(jī)構(gòu)、發(fā)行人律師核查并發(fā)表明確意見。

值得一提的是，根據(jù)第一創(chuàng)業(yè)2021年半年報，第一創(chuàng)業(yè)認(rèn)為自己“無控股股東、無實(shí)際控制人”。按此認(rèn)定，首創(chuàng)證券IPO沒有“一參一控”的障礙，卻被證監(jiān)會重點(diǎn)問及，令市場和行業(yè)猜測紛紛。

就在證監(jiān)會發(fā)布問詢意見十天后，2022年1月24日，第一創(chuàng)業(yè)發(fā)布公告稱，收到公司第一大股東首創(chuàng)集團(tuán)告知函，告知首創(chuàng)集團(tuán)與北京國有資本運(yùn)營管理有限公司于2022年1月24日簽訂《關(guān)于第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司股份轉(zhuǎn)讓意向性協(xié)議》，首創(chuàng)集團(tuán)擬將其持有的公司5.34億股股份轉(zhuǎn)讓給北京國管和/或其指定的第三方。

此舉是在為首創(chuàng)證券IPO清除制度障礙，亦或是有其他原因？目前尚不得而知。但毋庸置疑的是，此事即使無關(guān)首創(chuàng)證券的IPO進(jìn)程，也會對已上市七年的第一創(chuàng)業(yè)帶來深遠(yuǎn)影響。

壞賬計(jì)提較保守 公司：“有差異但不構(gòu)成重大差異”

在證監(jiān)會的四十個問題中，也涉及到關(guān)于日常經(jīng)營、財務(wù)數(shù)據(jù)等投資者關(guān)心的核心問題。尤其是減值，在資管業(yè)務(wù)、投資業(yè)務(wù)、信用業(yè)務(wù)方面都有涉及。而記者發(fā)現(xiàn)，在信用減值方面，首創(chuàng)證券采取了較為保守的會計(jì)估計(jì)，這引起了監(jiān)管的重視。

如招股書中披露，2021年9月30日、2020年12月31日、2019年12月31日，首創(chuàng)證券在財務(wù)報表中列報的融出資金原值分別為24.69億元、26.01億元、28.12億元，相應(yīng)減值分別只有130.98萬元、128.89萬元、130.78萬元。

2021年9月30日、2020年12月31日、2019年12 月31日，首創(chuàng)證券在財務(wù)報表中列報的買入返售金融資產(chǎn)-股票質(zhì)押式回購原值分別為7.22億元、10.38億元、15.75億元，相應(yīng)減值分別為6243.65萬元、1.36億元、1.06億元。

對于減值的認(rèn)定，被會計(jì)師事務(wù)所認(rèn)定為關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)：首創(chuàng)證券運(yùn)用預(yù)期信用損失模型法計(jì)量上述金融工具的減值，該方法基于歷史數(shù)據(jù)、專家判斷等，預(yù)期信用損失模型的應(yīng)用涉及重大的管理層判斷。上述融出資金及買入返售金融資產(chǎn)減值的認(rèn)定和計(jì)量要求管理層實(shí)施重大判斷，且上述涉及信用減值損失計(jì)量的金融資產(chǎn)金額重大，因此中審亞太將該類資產(chǎn)的減值評估識別為關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)。

此外，在應(yīng)收款項(xiàng)方面，首創(chuàng)證券應(yīng)收款項(xiàng)主要包括應(yīng)收賬款、長期應(yīng)收款和其他應(yīng)收款等。在資產(chǎn)負(fù)債表日有客觀證據(jù)表明其發(fā)生了減值的，公司根據(jù)其賬面價值與預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值之間差額確認(rèn)減值損失。

其中單項(xiàng)金額重大（金額5億元以上）的應(yīng)收款項(xiàng)根據(jù)其賬面價值與預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值之間差額確認(rèn)。其余按賬齡劃分的應(yīng)收賬款組合，按照賬齡法計(jì)提壞賬準(zhǔn)備：2年以內(nèi)應(yīng)收款項(xiàng)不計(jì)提壞賬準(zhǔn)備；對回收可能性較小且2年以上（含2年）應(yīng)收款項(xiàng)按余額的40%計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。

值得注意的是，2019年之后，正是券商信用類業(yè)務(wù)爆雷的高峰期。例如中信證券，光是2020年度計(jì)提信用減值損失65.81億元，而其當(dāng)年的營業(yè)收入約為544億元，當(dāng)年信用減值占營業(yè)收入比例超過10%。而首創(chuàng)證券的利潤表上，2019年、2020年、2021年 1~9月，信用減值損失分別只有0.26億元、0.4億元、0.1億元。其中在2020年度，信用減值損失占收入比例不足4%。

雖然每家券商的情況不一樣，但減值計(jì)提是否充分的確是投資者、也是監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。

證監(jiān)會在反饋意見中要求首創(chuàng)證券：結(jié)合新金融工具準(zhǔn)則情況，補(bǔ)充說明各經(jīng)營分部下收入確認(rèn)政策、計(jì)量依據(jù)，相關(guān)資產(chǎn)科目劃分依據(jù)及資產(chǎn)減值政策；補(bǔ)充披露各經(jīng)營分部對應(yīng)資產(chǎn)情況及減值情況，涉及到的違約、訴訟等風(fēng)險事件情況，是否對生產(chǎn)經(jīng)營及財務(wù)狀況存在潛在影響。如相關(guān)事項(xiàng)涉及對投資者決策有重大影響，請充分揭示風(fēng)險并在重大事項(xiàng)提示中予以披露。

此外，證監(jiān)會還要求說明首創(chuàng)證券融出資金賬齡與展期情況，說明不同賬齡區(qū)間的擔(dān)保比例及減值計(jì)提金額和比例，同時說明相關(guān)融出資金是否存在擔(dān)保品相對集中或發(fā)生涉及訴訟和重大不利輿情等情況，并結(jié)合前述情況說明減值計(jì)提的充分性與合理性等。

在招股書申報稿中，首創(chuàng)證券也提到了一些關(guān)于違約處置的情況：截至2021年9月30日，公司融資融券業(yè)務(wù)尚余違約客戶3名，涉及的融出資金賬面余額合計(jì)為110.38萬元，已全額計(jì)提減值準(zhǔn)備。截至2021年9月30日，股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)尚余違約客戶7名，賬面余額為36822.34萬元，減值準(zhǔn)備余額為5678.54 萬元，涉及風(fēng)險事件的資產(chǎn)賬面價值占公司期末總資產(chǎn)的比例為0.92%。

從公司披露的訴訟來看，部分信用類案件出現(xiàn)了勝訴卻無法全部收回債權(quán)的情況。如與何吉倫的質(zhì)押式回購糾紛案，公司已經(jīng)向北京市第四中級人民法院申請強(qiáng)制執(zhí)行，要求被申請人償還本金合計(jì)1.28億元及利息及融資利息、違約金。但最新進(jìn)展顯示，截至本招股說明書簽署日，公司已收到執(zhí)行款1656.74萬元，北京市第四中級人民法院已出具《執(zhí)行裁定書》，裁定終結(jié)本案的執(zhí)行。

首創(chuàng)證券表示，因剩余財產(chǎn)暫不具備處置條件，法院裁定終結(jié)本案的執(zhí)行，對于何吉倫剩余尚未償還款項(xiàng)，公司將保留追索剩余債權(quán)的權(quán)利。

這一訴訟案在近年來證券行業(yè)有關(guān)融資類業(yè)務(wù)訴訟中并不罕見，即券商勝訴卻無可供執(zhí)行財產(chǎn)、或者只有少數(shù)可供執(zhí)行財產(chǎn)。那么，首創(chuàng)證券采取較為保守的減值計(jì)提方式、尤其是不對兩年內(nèi)的應(yīng)收款項(xiàng)進(jìn)行壞賬計(jì)提，是否合理呢？

對此，記者與首創(chuàng)證券方面進(jìn)行了溝通。公司方面表示，應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提政策根據(jù)公司實(shí)際情況制定，該政策謹(jǐn)慎、合理，符合相關(guān)會計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，與同行可比公司相比有所差異，但不構(gòu)成重大差異。

同時，首創(chuàng)證券還指出，目前，公司信用業(yè)務(wù)整體風(fēng)險可控，公司也制定了全面的風(fēng)險防范、監(jiān)控、應(yīng)對機(jī)制，未來公司將會根據(jù)主營業(yè)務(wù)的構(gòu)成情況，持續(xù)監(jiān)控?fù)?dān)保品市值和融資人信用狀況的變化，審慎評估股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)風(fēng)險。

去年三季度末國債期貨、股指期貨等名義本金超過37億元

此外，證監(jiān)會對首創(chuàng)證券關(guān)注的重點(diǎn)還包括表外資產(chǎn)、表外負(fù)債，尤其是因?yàn)槭讋?chuàng)證券“未完整披露表外業(yè)務(wù)及相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)情況”，證監(jiān)會要求公司進(jìn)行詳細(xì)補(bǔ)充。

補(bǔ)充的內(nèi)容主要有：（1）表外業(yè)務(wù)的具體類別、報告期內(nèi)涉及表外資產(chǎn)、負(fù)債的資產(chǎn)負(fù)債簡表；（2）表外資產(chǎn)按投資期限、投資類別、會計(jì)分類等標(biāo)準(zhǔn)的分布情況，主要資產(chǎn)類別對應(yīng)報告期內(nèi)投資收益率；（3）表外負(fù)債的產(chǎn)生原因，是否導(dǎo)致流動性、償債能力不足等直接或潛在風(fēng)險；（4）發(fā)行人報告期內(nèi)經(jīng)營表外資產(chǎn)的收入、成本、收益等情況，是否為表外資產(chǎn)負(fù)債承擔(dān)擔(dān)保、剛性兌付等直接或潛在義務(wù)；（5）報告期內(nèi)發(fā)行人表外資產(chǎn)負(fù)債與表內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債發(fā)生交易及其原因，是否符合監(jiān)管及內(nèi)部規(guī)定，是否存在利益輸送、剛性兌付義務(wù)等情形。

記者注意到，近年來，首創(chuàng)證券的衍生金融工具規(guī)模出現(xiàn)大幅上升。衍生金融工具是重要的表外資產(chǎn)，包括國債期貨、股指期貨等。

招股書申報稿顯示，2021年9月30日，首創(chuàng)證券有名義金額23.45億元國債期貨、3.69億元股指期貨被列為套期工具，兩者合計(jì)名義本金超過37億元。其中包括名義金額6.98億元的國債期貨、2.48億元股指期貨被列為非套期工具。

相比之下，2018年，公司國債期貨用于套期工具的名義本金僅有8.32億元、非套期工具的國債期貨名義本金為3.09億元。股指期貨用于套期工具的名義金額為466.48萬元。

眾所周知，國債期貨、股指期貨均有高杠桿性，對證券公司風(fēng)險管理要求極高。首創(chuàng)證券明確指出，衍生金融工具的名義本金僅指在資產(chǎn)負(fù)債表日尚未完成的交易量，并不代表公司所承擔(dān)的風(fēng)險數(shù)額。但2018年至2021年，該數(shù)據(jù)大幅攀升，也是值得投資者注意的事項(xiàng)。

對此，首創(chuàng)證券回復(fù)記者稱，公司衍生金融工具為投資交易業(yè)務(wù)的對沖策略工具，用于對沖控制風(fēng)險，“目前，公司衍生金融工具制定了嚴(yán)格的管理政策以及風(fēng)控措施，對于衍生品交易有嚴(yán)格的頭寸規(guī)定，并嚴(yán)格遵循相關(guān)制度開展套期保值業(yè)務(wù)，該項(xiàng)業(yè)務(wù)整體風(fēng)險可控。”

此外，首創(chuàng)證券相關(guān)人士還透露，公司接到問詢問題后，已經(jīng)積極地組織團(tuán)隊(duì)對問題進(jìn)行回復(fù)，“我們將嚴(yán)格按照證監(jiān)會及上交所規(guī)定時間提交反饋”。

總之，從2007年提出借殼前鋒股份至今十五年過去了，首創(chuàng)證券IPO能否在2022年成功圓夢？我們拭目以待。