港股家電巨頭創(chuàng)維集團(tuán)（00751，HK；昨日收盤價(jià)4.490港元）擬分拆旗下創(chuàng)維電器沖刺創(chuàng)業(yè)板上市。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，創(chuàng)維集團(tuán)是創(chuàng)維電器間接控股股東，但創(chuàng)維電器未將創(chuàng)維集團(tuán)創(chuàng)始人黃宏生認(rèn)定為實(shí)際控制人；從經(jīng)營(yíng)來(lái)看，雖然在創(chuàng)維集團(tuán)麾下，創(chuàng)維電器的業(yè)務(wù)板塊并非創(chuàng)維集團(tuán)傳統(tǒng)的優(yōu)勢(shì)板塊即彩電板塊，而是聚焦于冰洗業(yè)務(wù)。在這種情況下，創(chuàng)維電器的發(fā)展相比同行并不算出色。

2020年，創(chuàng)維電器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.39億元，這一收入不及同期同行業(yè)可比公司海爾智家的2%。上述營(yíng)收中，還有很大一部分來(lái)自代工模式。在走量卻低毛利率的代工模式影響下，公司的整體毛利率水平明顯低于同期同行業(yè)平均水平。對(duì)此，創(chuàng)維電器坦言，這主要是由于公司ODM/OEM業(yè)務(wù)收入占比較大。

值得注意的是，創(chuàng)維電器合并資產(chǎn)負(fù)債率相比同行業(yè)可比公司平均值均高出了10個(gè)百分點(diǎn)以上。在這樣的情況下，公司仍然進(jìn)行了大額現(xiàn)金分紅。對(duì)此，創(chuàng)維電器回復(fù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者稱，公司的分紅與經(jīng)營(yíng)并不沖突，2018年至2021年6月底，公司流動(dòng)比率和速動(dòng)比率不斷提升，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降。

公司不存在實(shí)際控制人

根據(jù)創(chuàng)維電器招股說(shuō)明書（申報(bào)稿）（以下簡(jiǎn)稱招股書），黃宏生及其一致行動(dòng)人直接或間接持有創(chuàng)維集團(tuán)46.92%的股份，而創(chuàng)維集團(tuán)通過(guò)香港創(chuàng)維及創(chuàng)維集團(tuán)（深圳）間接合計(jì)持有創(chuàng)維電器74.69%的股份。

熟悉創(chuàng)維集團(tuán)的投資者可能有印象，作為創(chuàng)維集團(tuán)的創(chuàng)始人，黃宏生曾是國(guó)內(nèi)家電行業(yè)的知名人物，但2006年因串謀盜竊及詐騙上市公司資產(chǎn)等罪名被判刑入獄。

雖然持股創(chuàng)維集團(tuán)46.92%的股份，但創(chuàng)維電器招股書中并未將黃宏生及其一致行動(dòng)人列為公司實(shí)際控制人。

就此，創(chuàng)維電器向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者回復(fù)稱，根據(jù)創(chuàng)維集團(tuán)的公告文件及香港趙不渝馬國(guó)強(qiáng)律師事務(wù)所出具的法律意見書，報(bào)告期內(nèi)（2018年至2020年及2021年上半年，下同），黃宏生及其一致行動(dòng)人既不能通過(guò)所持股權(quán)控制創(chuàng)維集團(tuán)的股東大會(huì)表決結(jié)果，也不能通過(guò)董事席位控制創(chuàng)維集團(tuán)的董事會(huì)表決結(jié)果，無(wú)法對(duì)創(chuàng)維集團(tuán)實(shí)施控制，不屬于創(chuàng)維集團(tuán)的實(shí)際控制人。創(chuàng)維電器不存在實(shí)際控制人。

即使未被列為實(shí)際控制人，也不妨礙黃宏生等股東享受創(chuàng)維電器的分紅。2018~2020年，創(chuàng)維電器大額現(xiàn)金分紅高達(dá)2.8億元。

事實(shí)上，創(chuàng)維電器分紅大多進(jìn)入了公司控股股東或者管理層、員工的口袋。除了創(chuàng)維集團(tuán)，創(chuàng)維電器剩余的25.31%股份分別由炬德實(shí)業(yè)、炬德合伙和7名自然人持有。上述股東要么是創(chuàng)維電器管理層持股平臺(tái)，要么是創(chuàng)維電器與股東創(chuàng)維集團(tuán)（深圳）的員工持股平臺(tái)，要么是在創(chuàng)維電器擔(dān)任董監(jiān)高或者總工程師等關(guān)鍵職務(wù)。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器合并資產(chǎn)負(fù)債率分別為82.94%、82.52%、81.39%及80.09%，而海爾智家等6家同行業(yè)可比公司合并資產(chǎn)負(fù)債率平均值分別為64.02%、63.52%、66.04%和67.38%。相比之下，報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器合并資產(chǎn)負(fù)債率相比同行業(yè)可比公司平均值均高出了10個(gè)百分點(diǎn)以上。

為何資產(chǎn)負(fù)債率高企卻仍然大額現(xiàn)金分紅？創(chuàng)維電器回復(fù)稱，公司的分紅與經(jīng)營(yíng)并不沖突，2018年至2021年6月底，公司流動(dòng)比率和速動(dòng)比率不斷提升，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降。報(bào)告期內(nèi)，公司資產(chǎn)負(fù)債率較同行業(yè)上市公司高一些，主要系同行業(yè)公司在上市過(guò)程中通過(guò)股權(quán)融資，有效改善了其資本結(jié)構(gòu)，優(yōu)化了各項(xiàng)償債指標(biāo)。

小米已成為第一大客戶

創(chuàng)維電器成立于2013年4月，冰箱、洗衣機(jī)產(chǎn)品是公司的主要產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)，二者銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例均達(dá)85%以上。

2018~2020年及2021年上半年，創(chuàng)維電器分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收26.9億元、36.85億元、37.39億元、19.4億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.58億元、1.69億元、1.48億元、0.58億元。

雖然營(yíng)收逐步增長(zhǎng)，但以2020年?duì)I收為例，與海信家電、海爾智家、澳柯瑪、長(zhǎng)虹美菱、惠爾浦和奧馬電器6家同行業(yè)可比公司相比，創(chuàng)維電器的營(yíng)收規(guī)模最小。其中，海爾智家2020年?duì)I收為2097.26億元，而創(chuàng)維電器2020年?duì)I收為37.39億元，不及其2%。

鯨平臺(tái)智庫(kù)專家、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)分析師丁少將接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)分析稱，創(chuàng)維集團(tuán)最早的優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)主要在于彩電，此后逐步向全品類家電布局。“作為一家黑電業(yè)務(wù)起家的企業(yè)，創(chuàng)維集團(tuán)做白色家電肯定需要一個(gè)過(guò)程。”

丁少將表示，不只是創(chuàng)維，多家以黑電業(yè)務(wù)起家的家電企業(yè)布局白電業(yè)務(wù)時(shí)都不太容易。畢竟對(duì)這些企業(yè)來(lái)說(shuō)，白電不是優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)板塊。相比專業(yè)白電企業(yè)，在品牌認(rèn)知度和技術(shù)創(chuàng)新實(shí)力、渠道能力等都有一定差距。

如此形勢(shì)下，創(chuàng)維電器選擇向代工模式轉(zhuǎn)型。報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器ODM銷售模式下銷售收入占比分別為35.84%、48.39%、55.15%和60.95%。可以看出，自2020年以來(lái)，創(chuàng)維電器的主營(yíng)收入中，過(guò)半來(lái)自O(shè)DM銷售模式。

目前創(chuàng)維電器主要ODM客戶為小米、云米、國(guó)美、倍科電器等。其中，2021年上半年，小米已經(jīng)成為創(chuàng)維電器第一大客戶，相關(guān)銷售金額占創(chuàng)維電器當(dāng)期銷售金額比例為11.08%。

丁少將分析，在相比專業(yè)白電企業(yè)不具優(yōu)勢(shì)情況下，企業(yè)通過(guò)發(fā)展代工業(yè)務(wù)來(lái)提高收入也是一種正常的商業(yè)模式，畢竟其制造能力還算不錯(cuò)。

創(chuàng)維電器招股書則表示，公司較好的技術(shù)實(shí)力及優(yōu)秀的品控能力獲得了較多家電品牌企業(yè)的認(rèn)可，加之新興互聯(lián)網(wǎng)品牌企業(yè)的崛起，公司ODM業(yè)務(wù)自2019年開始實(shí)現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，已成為公司業(yè)績(jī)強(qiáng)有力的支撐。未來(lái)，公司將進(jìn)一步加深與ODM客戶的合作，保持ODM業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

行業(yè)毛利率水平逐步下降

小米走的是高性價(jià)比路線，成為其代工廠商往往難以獲得較高的毛利率。

報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器綜合毛利率分別為12.04%、14.96%、13.19%及11.03%，同期海爾智家等6家同行業(yè)可比公司毛利率平均水平則分別為23.40%、22.93%、21.37%和19.96%。

對(duì)于公司綜合毛利率與同行相差較大，創(chuàng)維電器將部分原因歸結(jié)于執(zhí)行收入準(zhǔn)則的不同。公司向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者回復(fù)稱，若從營(yíng)業(yè)成本中扣除運(yùn)輸費(fèi)用的影響，報(bào)告期內(nèi)毛利率將提升至15.46%、18.37%、16.25%、13.49%，整體提升3個(gè)百分點(diǎn)左右。

不過(guò)，就算提升3個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)維電器毛利率仍然明顯低于同行平均水平。對(duì)此，創(chuàng)維電器坦言，這主要是由于公司ODM/ OEM業(yè)務(wù)收入占比較大，與同行業(yè)可比公司海爾、海信等自有品牌銷售占比較高存在差異。“相比自有品牌產(chǎn)品，ODM/OEM產(chǎn)品毛利率較低。”

值得一提的是，創(chuàng)維電器所處行業(yè)自2019年以來(lái)普遍存在毛利率水平逐步下降的問(wèn)題，公司的毛利率2021年上半年相比2019年全年少了3.93個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)此，創(chuàng)維電器招股書中稱主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品售價(jià)及生產(chǎn)成本等因素影響。事實(shí)上，創(chuàng)維電器所提到的成本，其中一個(gè)重要方面就是原材料成本。

“從2020年下半年起，大宗原材料價(jià)格進(jìn)入持續(xù)上行階段，冰洗企業(yè)常用的銅、鋁、鋼材、塑料等價(jià)格快速上漲，在成本端給企業(yè)帶來(lái)了較大的盈利壓力。由于本輪原材料成本上漲持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)、上漲幅度較大，使得冰洗企業(yè)無(wú)法完全實(shí)現(xiàn)成本壓力轉(zhuǎn)移，盈利能力均受到一定程度的影響。”創(chuàng)維電器招股書中表示。

不只是原材料成本方面的壓力，創(chuàng)維電器還面臨激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，包括來(lái)自行業(yè)巨頭和互聯(lián)網(wǎng)品牌的競(jìng)爭(zhēng)。根據(jù)浙商證券近期研報(bào)分析，2019年至2021年前三季度海爾、美的白電市場(chǎng)份額持續(xù)提升。“腰尾品牌市占率持續(xù)降低，行業(yè)馬太效應(yīng)加劇。”

丁少將也認(rèn)為，當(dāng)前的白色家電行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，且市場(chǎng)份額趨于向龍頭企業(yè)集中，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力非常大。

丁少將表示，彩電業(yè)務(wù)傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)下，創(chuàng)維集團(tuán)近兩年AIoT發(fā)展戰(zhàn)略明確，這一戰(zhàn)略也正在通過(guò)全品類家電來(lái)落地。而智能家居是行業(yè)未來(lái)的發(fā)展方向，創(chuàng)維電器或許可以借這一契機(jī)突圍。