“預(yù)計(jì)未來(lái)每年有3萬(wàn)億元到4萬(wàn)億元的保險(xiǎn)資金需要再投資，而當(dāng)前面臨的環(huán)境是高資質(zhì)和長(zhǎng)久期的資產(chǎn)稀缺，且信用環(huán)境也面臨更嚴(yán)峻的形勢(shì)，還要考慮利率中樞下行等因素的影響。”就明年險(xiǎn)資投資的配置環(huán)境，太平洋人壽資產(chǎn)管理中心主任趙鷹如是說(shuō)。

實(shí)際上，“資產(chǎn)荒”是近期不少險(xiǎn)資人士展望2022年配置策略時(shí)頻繁提及的關(guān)鍵詞之一。多位險(xiǎn)資人士表示，“資產(chǎn)荒”將持續(xù)壓制險(xiǎn)資投資收益率，進(jìn)而影響保險(xiǎn)板塊的二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)，這與以下幾個(gè)因素有關(guān)：一是險(xiǎn)資配置的資產(chǎn)有一定久期，明年大量險(xiǎn)資面臨到期后再投資；二是利率中樞持續(xù)震蕩下行，險(xiǎn)資大比例配置的利率債等固收資產(chǎn)面臨利差損風(fēng)險(xiǎn)，需要尋找收益率更高的資產(chǎn)；三是權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)加劇，提升了險(xiǎn)資配置難度。

為何會(huì)出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”？

一直以來(lái)，負(fù)債端（保費(fèi)端）與資產(chǎn)端（投資端）是驅(qū)動(dòng)保險(xiǎn)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的兩個(gè)“輪子”。不過(guò)，今年以來(lái)保險(xiǎn)業(yè)迎來(lái)了負(fù)債端與資產(chǎn)端的“雙殺”，行業(yè)駛?cè)虢陙?lái)罕見(jiàn)的低迷期，A股保險(xiǎn)板塊年內(nèi)的跌幅也刷新了近10年來(lái)的紀(jì)錄。保險(xiǎn)業(yè)明年能否走出低迷期成為保險(xiǎn)業(yè)和資本市場(chǎng)最關(guān)心的話(huà)題之一。

從險(xiǎn)企人士和第三方研究機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)來(lái)看，2022年，無(wú)論是負(fù)債端還是投資端，保險(xiǎn)業(yè)依然壓力重重。在負(fù)債端，險(xiǎn)企人士預(yù)計(jì)壽險(xiǎn)業(yè)還需磨底，財(cái)險(xiǎn)業(yè)拐點(diǎn)已現(xiàn)（詳見(jiàn)本報(bào)12月21日?qǐng)?bào)道）；在投資端，險(xiǎn)資人士預(yù)計(jì)隨著利率下行、權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)加劇，險(xiǎn)資明年面臨著資產(chǎn)荒、投資收益率下行等壓力。

巨量險(xiǎn)資緣何找不到合適的投資資產(chǎn)？這與險(xiǎn)資的特征有關(guān)。

在中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)段國(guó)圣看來(lái)，險(xiǎn)資有兩個(gè)顯著特點(diǎn)：一是長(zhǎng)期性；二是負(fù)債經(jīng)營(yíng)，有別于其他資產(chǎn)管理行業(yè)，險(xiǎn)資有剛性?xún)陡冻杀?。這兩個(gè)特點(diǎn)決定了險(xiǎn)資既要關(guān)心短期投資收益，又要關(guān)心長(zhǎng)期投資收益，兼顧相對(duì)和絕對(duì)收益。

險(xiǎn)資的剛性?xún)陡冻杀臼嵌嗌?？中?guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)黨委委員、副秘書(shū)長(zhǎng)張倩此前表示，保險(xiǎn)資金的負(fù)債成本約5%左右。

正是基于上述特有屬性，險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置策略普遍為“固收+”模式，即，通過(guò)大量固收資產(chǎn)獲取主要投資收益，并通過(guò)少量權(quán)益資產(chǎn)增厚投資收益。監(jiān)管披露的數(shù)據(jù)也顯示，截至今年10月末，險(xiǎn)資運(yùn)用余額達(dá)22.6萬(wàn)億元，其中債券（39.1%）與銀行存款（11.5%）的配置比例合計(jì)高達(dá)50.6%。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，若加上另類(lèi)投資中的類(lèi)固收資產(chǎn)，險(xiǎn)資配置于固收資產(chǎn)的比例會(huì)更高。

險(xiǎn)資上述配置結(jié)構(gòu)的一個(gè)優(yōu)點(diǎn)是，過(guò)往多年，險(xiǎn)資投資收益率能很好地覆蓋負(fù)債成本，且投資收益率波動(dòng)較小。歷史數(shù)據(jù)也顯示，近十余年來(lái)，險(xiǎn)資皆實(shí)現(xiàn)了年化正收益率，即使在金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)的2008年、2015年，險(xiǎn)資也錄得正收益。

不過(guò)，這一配置特征也有劣勢(shì)，近年來(lái)逐步顯現(xiàn)出來(lái)。險(xiǎn)資配置的固收資產(chǎn)中的銀行存款、國(guó)債、企業(yè)債、金融債等資產(chǎn)的收益率與利率掛鉤，隨著利率走低，險(xiǎn)資的投資收益率開(kāi)始承壓，找到大量、匹配險(xiǎn)資負(fù)債成本的資產(chǎn)并不是一件容易的事。

“在低利率市場(chǎng)環(huán)境下，目前國(guó)內(nèi)長(zhǎng)期資產(chǎn)供給不是特別充分，有的固收類(lèi)資產(chǎn)收益率開(kāi)始低于境內(nèi)保險(xiǎn)資金的負(fù)債成本。例如，過(guò)去三年30年期國(guó)債利率的平均水平在3.8%，20年期國(guó)開(kāi)債利率的平均水平在4.2%，已經(jīng)低于保險(xiǎn)資金負(fù)債成本。”張倩表示。

銀保監(jiān)會(huì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管部主任袁序成近期也表示，低利率環(huán)境延續(xù)下，長(zhǎng)期資產(chǎn)供給不足。當(dāng)前，我國(guó)債券市場(chǎng)深度有限，信用債的品種和容量不夠，剩余期限超過(guò)10年的債券占比較低，且多為政府債和政策性銀行債，收益率偏低，保險(xiǎn)公司通過(guò)投資債券難以覆蓋保單成本；A股市場(chǎng)逐漸成熟但長(zhǎng)期持有回報(bào)不高、波動(dòng)過(guò)大、分紅較少的特征依然存在，與保險(xiǎn)負(fù)債匹配度不高。

段國(guó)圣也表示，固收資產(chǎn)面臨著利率低位震蕩、超長(zhǎng)期債券供給不足、信用風(fēng)險(xiǎn)加劇、合意資產(chǎn)供給不足等挑戰(zhàn)。

優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺加大了險(xiǎn)資的配置難度。一家大型險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，“現(xiàn)在看來(lái)，明年的債券市場(chǎng)確實(shí)不太好做。”她表示，多重因素或?qū)⑦M(jìn)一步打壓固收資產(chǎn)的收益率，進(jìn)而給險(xiǎn)資配置資產(chǎn)帶來(lái)壓力。一是從貨幣政策上看，在貨幣政策跨周期調(diào)節(jié)的框架之下，經(jīng)濟(jì)下行壓力相對(duì)較大；二是從基本面上看，市場(chǎng)仍然擔(dān)憂(yōu)明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況；三是從財(cái)政政策上看，目前“寬信用+寬財(cái)政”的格局仍然不是很明顯，一旦出現(xiàn)預(yù)期差，可能呈現(xiàn)“看多做空”的局面。

如何避免利差損？

一般而言，隨著保費(fèi)的持續(xù)增長(zhǎng)，每年有大量的新增險(xiǎn)資需要找到能夠覆蓋負(fù)債成本的投資資產(chǎn)，此外，每年也有巨量的到期險(xiǎn)資需要再投資。在“新”“舊”險(xiǎn)資需要找到大量中意資產(chǎn)的大背景下，一旦沒(méi)有找到優(yōu)質(zhì)、充足的資產(chǎn)，險(xiǎn)企勢(shì)必會(huì)將資產(chǎn)配置于收益更低或收益較高風(fēng)險(xiǎn)也較高的資產(chǎn)，這都容易引發(fā)利差損（投資收益無(wú)法覆蓋保費(fèi)成本）。

因此，要實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)與負(fù)債平衡，險(xiǎn)企要么需要持續(xù)強(qiáng)化投資能力，通過(guò)提升投資收益率以覆蓋保費(fèi)成本；要么需要降低保費(fèi)成本，以減輕投資端壓力?？偠灾?，只有實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債平衡，才能避免利差損風(fēng)險(xiǎn)。

多位險(xiǎn)資人士表示，在“資產(chǎn)荒”背景下，險(xiǎn)企可在資產(chǎn)端與負(fù)債端同時(shí)發(fā)力，以避免利差損風(fēng)險(xiǎn)。

從投資端來(lái)看，上述大型險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，在“資產(chǎn)荒”背景下，險(xiǎn)企可以嘗試一些創(chuàng)新型固收產(chǎn)品。“近幾年，固收資產(chǎn)的類(lèi)別得到了長(zhǎng)足發(fā)展，各種新興固收資產(chǎn)被創(chuàng)設(shè)出來(lái)，比如ABS、CDS、REITs類(lèi)產(chǎn)品，以及轉(zhuǎn)債等。這極大地補(bǔ)充了固收資產(chǎn)的豐富性，也給保險(xiǎn)資金提供了更豐富的選擇空間。”

另外，在投資端，險(xiǎn)企可適當(dāng)降低固收資產(chǎn)的配置比例，以弱化利率走低對(duì)投資收益率的影響，并適當(dāng)增加權(quán)益資產(chǎn)、另類(lèi)資產(chǎn)的配置比例。

在另類(lèi)資產(chǎn)方面，平安資產(chǎn)副總經(jīng)理余文杰認(rèn)為，另類(lèi)資產(chǎn)仍然是險(xiǎn)資配置的剛需。“險(xiǎn)資應(yīng)該進(jìn)一步加大新一代基礎(chǔ)設(shè)施的投資力度，同時(shí)在產(chǎn)品形態(tài)上注重抓底層資產(chǎn)，而不是單純地依賴(lài)信用，更多往偏股的方向去走，打造另類(lèi)資產(chǎn)配置的新金字塔。”

從負(fù)債端來(lái)看，適當(dāng)降低保險(xiǎn)產(chǎn)品的收益率也是應(yīng)對(duì)“資產(chǎn)荒”的有效方式。人保資產(chǎn)在近期發(fā)布的《利率不確定環(huán)境下保險(xiǎn)資金配置策略研究》一文中指出，險(xiǎn)企可以通過(guò)強(qiáng)化保險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理以應(yīng)對(duì)低利率環(huán)境下的配置壓力，比如，主動(dòng)調(diào)整保險(xiǎn)產(chǎn)品策略，提高負(fù)債成本管理的前瞻性和壓力測(cè)試，加大壽險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新，大力發(fā)展投資連接型和保障型產(chǎn)品，控制收益保證型產(chǎn)品規(guī)模占比，強(qiáng)化成本管控以提升費(fèi)差益，避免利差損。