11月9日，廈門吉比特網(wǎng)絡(luò)技術(shù)股份有限公司發(fā)布公告稱，將調(diào)整激勵(lì)股份的行權(quán)價(jià)格，由約407元/股，下調(diào)至395元/股。調(diào)整原因是在今年年中，公司已向全體股東每股分紅12元。實(shí)際上，吉比特迄今已連續(xù)派現(xiàn)5年，累計(jì)分紅超過24億元。
連年分紅對(duì)老股東而言自然是利好，但吉比特年中分紅后，股價(jià)就一路震蕩下跌，從6月初約589元/股的高位，一路下滑至如今約366元/股,下挫近38%，這難免令投資者遲疑。然而從市盈率來看，公司目前滾動(dòng)市盈率不足18倍，遠(yuǎn)低于行業(yè)中值的約88倍。
吉比特未來股價(jià)如何變動(dòng)，還需從業(yè)績(jī)層面找答案。
成本緣何起伏？
吉比特是一家發(fā)源于福建省的游戲公司，成立于2004年，迄今已研發(fā)出多款知名游戲，例如《問道》《摩爾莊園》《一念逍遙》等。其盈利模式，主要是靠游戲時(shí)長(zhǎng)收費(fèi)，銷售游戲內(nèi)虛擬道具，以及游戲的內(nèi)置廣告等。
近年來，吉比特業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，公司營(yíng)收從2019年約22億元，上漲至2021年前三季度約35億元，同比漲幅超70%；扣非凈利潤(rùn)從2019年約7.5億元，上漲至10億元，同比增幅約43%。然而，其毛利率卻有所下滑，從2019年的約91%，下滑至今年三季度約83%。
吉比特毛利率（數(shù)據(jù)來源：同花順）
毛利率下滑，需要從成本上找原因。今年三季度，吉比特營(yíng)業(yè)總成本約21億元，同比增長(zhǎng)約106%。
要明白吉比特的成本問題，需要理解該公司游戲運(yùn)營(yíng)的大邏輯。
“分成”是運(yùn)營(yíng)過程中繞不開的話題。吉比特稱：“公司產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)模式，主要有自主運(yùn)營(yíng)、授權(quán)運(yùn)營(yíng)、聯(lián)合運(yùn)營(yíng)三種運(yùn)營(yíng)模式。”目前公司很多游戲，采取聯(lián)合運(yùn)營(yíng)模式，例如玩家大多通過“蘋果商店”，或各種安卓系統(tǒng)下的商店進(jìn)行購買，公司需要與這些平臺(tái)分享收益。
吉比特產(chǎn)品分布（數(shù)據(jù)來源：同花順）
此外，吉比特很多游戲都有外部公司參與研發(fā)，所以游戲所獲得的收益，也需要與外部公司分潤(rùn)。以《摩爾莊園》為例，公司相當(dāng)一部分收入來自于出售游戲內(nèi)虛擬道具，而外部公司會(huì)參與這部分收入的分成。
這些道具當(dāng)中，很多并非僅供一次性使用，而是在一段時(shí)間內(nèi)使用完畢，但是，在出售道具獲得利潤(rùn)后，吉比特給研發(fā)公司的分成卻是一次性的。然而，在吉比特這一方，則不會(huì)一次性確認(rèn)收入，而是根據(jù)虛擬道具的消耗程度，在一段時(shí)間內(nèi)確認(rèn)收入，同時(shí)攤銷成本。
那些玩家已經(jīng)購買，而沒有使用的道具，則被列為吉比特的“合同負(fù)債”和“其他非流動(dòng)負(fù)債”。
也就是說，對(duì)于外部公司，吉比特一口氣把錢給出去了，成本也就一下漲了一大截，而自己賣道具賺的錢，則要慢慢攤在每一個(gè)會(huì)計(jì)季度內(nèi)，這樣一來，公司的成本與收入，形成了一定的“錯(cuò)位”。
財(cái)務(wù)上數(shù)據(jù)亦能佐證這一問題，據(jù)2021中報(bào)數(shù)據(jù)，公司在某一時(shí)間點(diǎn)確認(rèn)的收入僅有約1.7億元，而在一定時(shí)間段內(nèi)確認(rèn)的收入則高達(dá)超22億元。反映在成本上，則是“營(yíng)業(yè)成本”忽上忽下，今年第一、二季度，公司營(yíng)業(yè)成本分別高達(dá)約1.9億元、2.4億元，到了第三季度一下又下降至約1.7億元。
研發(fā)資金流向何方？
成本既然忽上忽下，毛利率也自然跟著起伏。今年第一、二季度，公司銷售毛利率分別約83%、81%，第三季度回升至約85%。
公司方面稱：“成本占收入的比例沒辦法給出固定的數(shù)據(jù)參考，要看當(dāng)期的具體產(chǎn)品情況。”實(shí)際上，吉比特的自研產(chǎn)品、代理產(chǎn)品的成本存在較大差異，代理產(chǎn)品多出來的那一塊，基本是給外部研發(fā)公司的錢。
10月，有投資者詢問：“能否給出成本占收入比例的參考？”吉比特方面則回復(fù)稱，影響成本的因素“主要還是代理產(chǎn)品的分成”。
那么，吉比特能否自主研發(fā)更多的游戲，同時(shí)自主打造平臺(tái)？這樣不僅能讓收入、成本、毛利率更加穩(wěn)定可控，也能在整條產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)更多話語權(quán)。
從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，吉比特研發(fā)力度并不低。截至今年三季度，公司研發(fā)成本已經(jīng)達(dá)到約4.8億元，同比上漲約61%，而2020全年的研發(fā)投入也不過約4.3億元。拆解研發(fā)投入，可以看到職工薪酬占比頗高，據(jù)2021年年中報(bào)數(shù)據(jù)，合計(jì)約3.3億元的研發(fā)費(fèi)用中，職工薪酬就逼近2.9億元。
吉比特研發(fā)的虛擬道具貢獻(xiàn)如何？今年前三季度，公司“合同負(fù)債”逐步增加，從第一季度約3.4億元，攀升至三季度約4.9億元，同比增加約75%。“其他非流動(dòng)負(fù)債”從年初約1.3億元，攀升至約2.3億元。
對(duì)于研發(fā)資金的流向，吉比特在回復(fù)投資者時(shí)稱：“2020 年底到2021年9月底，研發(fā)人員數(shù)量增加了約 100 人。”“ 公司主要聚焦于 MMORPG（大型多人在線角色扮演游戲）、 SLG（策略類游戲）、放置掛機(jī)類三大賽道，現(xiàn)在也在探索海外新的方向。”
未來利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)何在？
目前，吉比特市值約在263億元，與游戲賽道內(nèi)34家公司相比，其規(guī)模高于行業(yè)中值的約65億元，但是和業(yè)內(nèi)龍頭三七互娛、完美世界相比仍有明顯差距，后兩者目前的市值均在550億元附近。
不過，從近三年的凈利率、凈資產(chǎn)收益率來看，吉比特也明顯超過行業(yè)均值。
吉比特ROE、凈利率（數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富網(wǎng)）
雖然現(xiàn)在吉比特主要收入依靠境內(nèi)市場(chǎng)，以超23億元的收入在總營(yíng)收中占比約97%，但公司對(duì)海外拓展具備一定信心。對(duì)于未來利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，吉比特稱：“公司新增自研項(xiàng)目都將集中于全球化市場(chǎng)， 產(chǎn)品類型或特征上，我們認(rèn)為具有社交屬性的長(zhǎng)線游戲是公司的主要機(jī)會(huì)點(diǎn)。”
吉比特營(yíng)收分布（資料來源：同花順）
山西證券表示：目前公司正在為進(jìn)一步拓展出海做準(zhǔn)備，包括自研產(chǎn)品全球化發(fā)行、SLG（策略類游戲）等產(chǎn)品儲(chǔ)備，以聚焦SLG、放置等公司優(yōu)勢(shì)品類，在海外市場(chǎng)尋求突破。
而財(cái)信證券則提到：吉比特“后續(xù)儲(chǔ)備產(chǎn)品豐富，為四季度和明年打下基礎(chǔ)。”預(yù)計(jì)2021-2023年，公司營(yíng)收將分別達(dá)到約45億元、57億元、68億元，對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)將達(dá)到約15億元、17億元、20億元。但同時(shí)也提示了風(fēng)險(xiǎn)，包括“產(chǎn)品上線延遲”，“流水表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期”等。
值得一提的是，當(dāng)下正值“元宇宙”概念甚囂塵上，不少名不副實(shí)的公司對(duì)此趨之若鶩，靠“蹭熱度”哄抬股價(jià)，吉比特則堅(jiān)定發(fā)展主業(yè)，對(duì)“元宇宙”持保留態(tài)度。有投資者在同花順平臺(tái)問：“公司是否在積極推進(jìn)元宇宙游戲開發(fā)？”吉比特董秘稱，元宇宙更多只是一種理念，“有其自身的缺點(diǎn)，存在不確定性”，“目前公司沒有元宇宙概念”。
