在注冊制的大背景下，詢價機制的改革加速了新股發(fā)行定價市場化進程。伴隨新股發(fā)行價中樞提升，賺取一二級市場價差不再是無風險收益，市場博弈更趨均衡，“新股必賺”的神話告破，A股打新生態(tài)悄然生變。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，新的詢價制度改革以來，截至11月3日，已有27只新股掛牌上市。從市場表現(xiàn)來看，其中9股上市首日破發(fā)，破發(fā)比例超過30%。新股接連破發(fā)，包括個人、機構在內(nèi)的多方投資者對于新股的投資策略和思路勢必也需與時俱進。

個人投資者：

如果覺得看錯了，可能會棄購

“又是早盤開盤即破發(fā)，我一簽虧了近3000元。”難得打中新股的投資者林先生這一次中了華蘭股份，本以為會撈一筆，結果卻是破發(fā)。這讓林先生有點懵。

林先生的案例是近期A股市場新股破發(fā)明顯增多的一個縮影。

10月28日，成大生物在科創(chuàng)板上市，作為遼寧成大子公司，也是全球狂犬疫苗龍頭企業(yè)，成大生物上市可謂吸睛無數(shù)，是不少投資者眼中的“大肉簽”。

然而上市首日，成大生物便爆了個大冷門，開盤即跌破發(fā)行價110元。收盤報80元，跌幅27.27%，甚至也拖累了控股股東遼寧成大當天大跌10%。

同日在創(chuàng)業(yè)板上市的新股——戎美股份同樣遭遇破發(fā)。戎美股份開盤價為30元，較發(fā)行價下跌9.5%。最終，戎美股份收報28.79元，上市首日大跌13.18%。

據(jù)記者統(tǒng)計，按招股日期計算，9月18日以后招股且已掛牌上市的新股共有27只。這27只新股中，9只在上市首日破發(fā)，上市首日破發(fā)比例已超過30%。

一些上市首日未破發(fā)的新股，后續(xù)表現(xiàn)也不盡如人意。按照最新股價計算，上述27只新股中，有13只股價破發(fā)，破發(fā)比例接近50%。

從目前仍處于破發(fā)狀態(tài)的13只新股所屬上市板塊構成來看，創(chuàng)業(yè)板新股和科創(chuàng)板新股各有6只，主板新股有1只。

本輪新股的破發(fā)始于10月22日中自科技，此后破發(fā)新股接連出現(xiàn)。在此之前很長一段時間里，新股上市必漲，打新幾乎是一項無風險投資。隨著注冊制落地、新股詢價制度改革，疊加市場情緒的波動，“新股必賺”的神話已然告破。

在部分新股破發(fā)的影響下，未破發(fā)的新股收益也在下降。據(jù)同花順I(yè)FinD統(tǒng)計，新股實施信用申購制度以來，新股中簽單簽參考收益平均值超過2萬元。不過，上述27只新股中簽單簽參考收益已驟降，平均值已不到4000元，中位數(shù)更只有2000元出頭。

新股中簽整體收益率下降，甚至還出現(xiàn)虧損，也打擊了投資者的打新熱情。以往習慣于網(wǎng)上打新股的個人投資者也趨于謹慎。

一位多年堅持打新股的投資者對記者表示，以往他都是近乎“無腦”申購新股，但最近新股接連破發(fā)，讓他對打新謹慎了很多，“最近的幾只新股還是打了，到時候再看，如果中了簽又覺得看錯的話，可能會放棄繳款。”

然而，放棄繳款超過一定次數(shù)，將影響后續(xù)打新。根據(jù)《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第十三條規(guī)定，網(wǎng)下和網(wǎng)上投資者申購新股、可轉換公司債券、可交換公司債券獲得配售后，應當按時足額繳付認購資金。網(wǎng)上投資者連續(xù)12個月內(nèi)累計出現(xiàn)3次中簽后未足額繳款的情形時，6個月內(nèi)不得參與新股、可轉換公司債券、可交換公司債券申購。

另一位投資者對記者表示，最近還是按照慣常的節(jié)奏在申購新股。但他也表示，會更關注可轉債打新的機會。

最近披露的一系列申購數(shù)據(jù)表明，近年來一直居高不下的投資者打新熱情已有所降溫。

數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板方面，今年9月份創(chuàng)業(yè)板新股網(wǎng)上有效申購戶數(shù)普遍在1500萬戶左右。但近期，創(chuàng)業(yè)板新股網(wǎng)上有效申購戶數(shù)明顯下降。

以強瑞技術為例，其網(wǎng)上有效申購戶數(shù)已降至1245.43萬戶，較9月創(chuàng)業(yè)板新股的平均水平下降了逾200萬戶，降幅近兩成。

科創(chuàng)板和主板的新股申購也出現(xiàn)了類似的情況。如科創(chuàng)板新股巨一科技網(wǎng)上有效申購戶數(shù)僅為509.67萬戶，較近期平均水平下降約100萬戶，降幅也接近兩成。之前的兩個月，科創(chuàng)板新股網(wǎng)上有效申購戶數(shù)總體在600萬戶左右。主板方面，鎮(zhèn)洋發(fā)展網(wǎng)上有效申購戶數(shù)為1537.11萬戶，這一數(shù)值較近期平均水平減少了超過100萬戶。

不過，市場本身也有自動調節(jié)機制。在連續(xù)出現(xiàn)新股破發(fā)之后，近期上市的新股重新開始走強，其中，11月3日掛牌的新股零點有數(shù)大漲141.5%，這是時隔多日之后，A股市場再次出現(xiàn)首日翻倍的新股。行情的回暖也讓投資者重燃信心。

機構投資者：詢價參與度下降

“我們現(xiàn)在都要先研究后打新，不像過去凡是新股都去打。” 深圳市前海鼎業(yè)投資發(fā)展有限公司創(chuàng)始合伙人吳良群告訴記者。

在吳良群看來，當下新股破發(fā)的現(xiàn)象或許會成為一個“分水嶺”。他指出，“這個現(xiàn)象對我們而言啟發(fā)很大，未來如果沒有很好的產(chǎn)業(yè)研究能力，沒有足夠的針對標的進行定價和分析的能力，打新投資將舉步維艱。”

東興證券分析師高智威表示，詢價新規(guī)實施后，網(wǎng)下打新收益顯著下降。據(jù)其測算，在2億元賬戶規(guī)模、80%命中率的條件下，A類投資者參與創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)下打新，10月1日至28日累計收益率僅有0.13%，而1~9月份的月平均收益率為0.39%；A類投資者參與科創(chuàng)板網(wǎng)下打新，10月1日至28日累計收益率僅有0.07%，而1~9月份的月平均收益率為0.45%。高智威還指出，伴隨收益的下降，網(wǎng)下超額認購倍數(shù)驟降，打新熱度減弱。

隨著打新整體收益水平下降，參與網(wǎng)下打新的機構投資者也變得謹慎了。

記者對詢價新規(guī)前后機構參與打新的情況進行統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)以公募基金、社?；馂橹鞯臋C構代表參與度已經(jīng)出現(xiàn)了下降。

Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，詢價制度修訂以來，累計3280只公募基金和54只社?；鹌骄鶇⑴c首發(fā)配售分別為23只、24只，占同期新股詢價家次的57.5%和60%。這一比例在詢價新規(guī)修訂前三個月分別是68%和78%。

德邦證券分析師吳開達認為，破發(fā)令一二級定價接軌，研究能力取代入圍率成為新的分配邏輯?，F(xiàn)行規(guī)則下，當新股臨近破發(fā)，投資者將重新考慮自己的安全邊際，進行報價，從而打破搭便車報價策略，博弈再平衡。

中信證券研究部表示，詢價制度修訂后市場平均打新收益有所下滑，機構間的報價入圍率差異有所增大，研究能力、定價能力更強的機構在詢價新規(guī)修訂后更為受益。

新股接連破發(fā)的背后

多方觀點認為，新股破發(fā)的背后，有當前市場行情疲軟的影響，也受詢價制度調整的影響。

資深投行人士王驥躍在接受證券時報記者采訪時認為，市場情緒和機制調整的影響都存在。投資者認為定價偏高了，會選擇謹慎炒新，就出現(xiàn)連續(xù)破發(fā)。王驥躍認為，新規(guī)下，詢價機構還是抱著博入圍的慣性報價，因剔除上限提高，機構的報價也就提高了，覺得之前新股可以漲幾倍，高報價不至于有風險。但風險就出現(xiàn)了。

深圳一家接受記者受訪的私募機構認為，近期部分新股破發(fā)可以歸為三大原因：一是詢價規(guī)則的變化，實際高價剔除比例約1%，導致新股定價中樞提升；二是新規(guī)下，發(fā)行人和承銷商更愿意去突破“四值”，從而提高募資規(guī)模和收取更多的承銷費用；三是一二級市場之間對于部分公司的估值產(chǎn)生一定的預期差，在一級市場新股定價未能完全反映公司風險因素的情況下，二級市場對于新股的價格并不接受。

從近期的表現(xiàn)來看，A股市場熱度有所下滑，體現(xiàn)在行情上便是主要指數(shù)的窄幅震蕩，甚至下跌，而市場熱點相對缺乏，人氣不旺。

規(guī)則調整方面，9月18日，滬深交易所發(fā)布了新修訂后的股票發(fā)行與承銷實施辦法。新規(guī)實施后最大的變化是降低了網(wǎng)下機構投資者高報價剔除比例，從不低于10%調整為不超過3%，另外還取消了突破“四孰低”定價與“延期”掛鉤的安排。

中信證券研究部指出，詢價新規(guī)主要從優(yōu)化定價機制安排和強化報價行為監(jiān)管兩個方面推動市場化發(fā)行機制有效發(fā)揮作用。新規(guī)修訂后，有效報價區(qū)間顯著拓展、報價入圍率明顯下滑、定價中樞有所上移、中簽率中樞上升。

中信證券數(shù)據(jù)顯示，詢價制度修訂前，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的有效報價區(qū)間寬度中樞分別為0.4%、0.6%；詢價制度修訂后，報價更為分散，有效報價區(qū)間顯著拓展。據(jù)其觀察，新規(guī)施行后首月，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的有效報價區(qū)間寬度中樞分別擴展至20%、16%以上。此外，從入圍情況，高價剔除比例約1%。

報價反饋至新股定價上，則是呈現(xiàn)定價中樞有所上升，不少新股定價甚至突破“四個值”孰低值。證券時報記者發(fā)現(xiàn)，近期已經(jīng)有包括高鐵電氣、中科微至、百勝智能、久盛電氣、可孚醫(yī)療、戎美股份、深城交等多家公司，發(fā)行價格高于“四個值”孰低值。

華鑫證券近日的研究觀點也認為，對新股詢價規(guī)則做出調整，改變了新股詢價博弈規(guī)則，導致新股發(fā)行定價中樞抬高。復盤歷史，發(fā)現(xiàn)流動性邊際收緊往往會催化新股集中破發(fā)。同時微觀視角上，部分新股未能反映基本面不利變化導致股價承壓，預計未來分化將持續(xù)，吃大鍋飯的時代已成過去，在差異化競爭時代，要求機構投資者對行業(yè)及個股基本面有更深入的理解、更精準的定價。

或有投資者退出打新

目前新股破發(fā)態(tài)勢會否是長期現(xiàn)象？多位受訪市場人士表示，破發(fā)應是短期現(xiàn)象，但是從長期來看，打新收益將理性回歸，新股不敗很難再現(xiàn)。

王驥躍表示，連續(xù)破發(fā)后，機構報價會謹慎，發(fā)行價會相對回落，但依然是有破發(fā)風險。新股不敗是不正常的，有漲有跌才合理。

吳開達表示，回歸理性，破發(fā)是件好事，體現(xiàn)了注冊制下的市場化定價要求。這將打破新股不敗的思維定式，在一定程度上遏制炒新的不合理行為，促使新股收益的理性回歸，從而IPO定價由博弈行為轉變?yōu)閷π鹿烧鎸崈r值的判斷。

吳良群表示，新股破發(fā)是成熟資本市場一個正常的現(xiàn)象。從大的背景和更長的周期來看，A股近期出現(xiàn)的新股破發(fā)其實與注冊制改革密切相關。注冊制帶來的影響正在慢慢顯現(xiàn)，在這個大背景下，A股逐漸向市場化、國際化邁進，過去市場一些“階段性”現(xiàn)象也從根源上得到了改變，新股破發(fā)就是其中之一。

數(shù)據(jù)顯示，在美股和港股市場，新股破發(fā)很常見，美股市場新股的首日、首周、首月收盤破發(fā)率均大致位于30%~35%，今年年中，赴港上市的公司中有超過50%的破發(fā)率。明星公司百度集團破發(fā)就是其中的案例。

新股的市場環(huán)境出現(xiàn)較明顯變化，投資者應該如何適應這種變化？王驥躍認為，投資者再閉眼打新，必然面臨風險。打新也要看公司，不要去賭上市首日賺錢。他舉例稱，去年破發(fā)的建龍微納，如果博首日，肯定是虧的。持有至今，股價已漲了3倍多。

“更加專注于我們熟悉的領域是我們接下來的策略。”吳良群表示，對買方機構來說，未來可選標的會越來越多，買方機構需要更理性和慎重。

吳開達預期，新股一二級價差不再是無風險收益，收益的分配方式不再是入圍率高低，輕研究重博弈的定價方式將有效改善，收益分配回歸研究能力。

吳開達解釋，目前打新參與投資者主要分為三類模式：一是股票多頭主動權益類和指數(shù)增強類，打新收益增強無法覆蓋底倉凈值波動，這一類機構的數(shù)目變化，對打新收益變化彈性更??；二是“固收+”方式，打新收益是貢獻主動投資收益的一部分，這一類機構的數(shù)目變化，對打新變化的彈性中等；三是股指期貨、融券賣出方式對沖，這一類一般為追求絕對收益的投資者，這一類機構的數(shù)目變化，對打新收益變化彈性最大。

吳開達預計，未來打新收益的預期回報率將降至5%以內(nèi)，以打新為主要投資收益來源的絕對收益投資者將考慮機會成本，或選擇逐漸退出。