近日，哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“敷爾佳”）在證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站發(fā)布了招股說(shuō)明書，擬沖刺創(chuàng)業(yè)板。記者研讀招股書發(fā)現(xiàn)，報(bào)告期（指2018年、2019年、2020年和2021年1-3月，下同）內(nèi)，敷爾佳營(yíng)收規(guī)模實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健增長(zhǎng)、品牌影響力不斷增強(qiáng)，但同時(shí)存在“重營(yíng)銷輕研發(fā)”、主要產(chǎn)品通過(guò)采購(gòu)獲得、商譽(yù)賬面價(jià)值高等情形。

營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)

綜合毛利率較高

據(jù)招股書介紹，敷爾佳是一家從事專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司，具有廣泛市場(chǎng)認(rèn)知度和較強(qiáng)品牌影響力。

數(shù)據(jù)顯示，敷爾佳報(bào)告期內(nèi)營(yíng)業(yè)收入分別為3.73億元、13.42億元、15.85億元和3.47億元，2019年和2020年分別同比增長(zhǎng)259.44%和18.07%；同期歸母凈利潤(rùn)分別為2.00億元、6.61億元、6.48億元和1.73億元，2020年同比下滑2.00%。根據(jù)弗若斯特沙利文分析報(bào)告，2020年，敷爾佳貼片類產(chǎn)品銷售額為貼片類專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品市場(chǎng)第一，占比21.3%。其中，醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品占比25.9%，市場(chǎng)排名第一；化妝品類產(chǎn)品占比16.6%，市場(chǎng)排名第二。

記者發(fā)現(xiàn)，從敷爾佳的營(yíng)業(yè)成本來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)其面膜（化妝品類）的產(chǎn)成品平均采購(gòu)成本分別僅為9.36元/盒、11.59元/盒、10.17元/盒和9.99元/盒。那么其對(duì)外銷售價(jià)格是多少呢？記者通過(guò)敷爾佳天貓官方旗艦店搜索發(fā)現(xiàn)，一盒面膜的銷售價(jià)格區(qū)間為29.8元至199元；同期敷爾佳噴霧（醫(yī)療器械類）的產(chǎn)成品平均采購(gòu)成本為13.20元/盒、13.11元/盒、11.33元/盒和10.59元/盒，而敷爾佳在天貓官方旗艦店的一盒噴霧銷售價(jià)格的區(qū)間為128元至148元。報(bào)告期內(nèi)，敷爾佳的綜合毛利率分別為77.88%、76.97%、76.47%和76.78%，處于較高水平。

記者注意到，2018年至2020年，敷爾佳產(chǎn)成品采購(gòu)金額分別為0.87億元、3.46億元和3.72億元，占總采購(gòu)額的100%，其主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品主要通過(guò)采購(gòu)獲得，而非自主生產(chǎn)。一位使用過(guò)敷爾佳產(chǎn)品的消費(fèi)者告訴記者，購(gòu)買該產(chǎn)品主要是出于對(duì)“敷爾佳”品牌的信任，對(duì)其生產(chǎn)過(guò)程并不了解。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上述采購(gòu)模式存在一定的弊端，采購(gòu)商的生產(chǎn)管理和產(chǎn)品質(zhì)量水平存在一定的不確定性。

產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)垂直整合

招股書提示“商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)”

記者注意到，目前敷爾佳的最大供應(yīng)商為哈三聯(lián)（股票代碼“002900”），報(bào)告期內(nèi)對(duì)哈三聯(lián)的采購(gòu)金額分別為0.87億元、3.29億元、3.60億元和0.35億元，占當(dāng)期采購(gòu)總額的99.69%、95.30%、96.93%和82.81%。2021年2月，哈三聯(lián)以其持有的哈爾濱北星藥業(yè)有限公司（簡(jiǎn)稱“北星藥業(yè)”）100%股權(quán)評(píng)估作價(jià)向敷爾佳增資，即敷爾佳通過(guò)換股方式收購(gòu)北星藥業(yè)100%股權(quán)。

據(jù)招股書介紹，北星藥業(yè)原系哈三聯(lián)專門從事化妝品和醫(yī)療器械生產(chǎn)及銷售業(yè)務(wù)的全資子公司。截至2020年末，北星藥業(yè)的資產(chǎn)凈額僅為348.50萬(wàn)元。根據(jù)中瑞世聯(lián)于2021年2月3日出具的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告（中瑞評(píng)報(bào)字［2021］第000064號(hào)），以2020年12月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，北星藥業(yè)股東全部權(quán)益評(píng)估價(jià)值為5.7億元。上述業(yè)務(wù)重組完成后，哈三聯(lián)持有敷爾佳5%的股權(quán)，并成為敷爾佳第二大股東。

敷爾佳表示，通過(guò)換股收購(gòu)北星藥業(yè)新增了化妝品和醫(yī)療器械生產(chǎn)業(yè)務(wù)，完成了產(chǎn)業(yè)鏈的垂直整合，進(jìn)而確立了公司研發(fā)、生產(chǎn)和銷售各環(huán)節(jié)良性契合的優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)了企業(yè)的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

記者注意到，截至2021年3月31日，敷爾佳合并資產(chǎn)負(fù)債表中商譽(yù)賬面價(jià)值為5.66億元，全部為敷爾佳收購(gòu)北星藥業(yè)形成。在招股書中，敷爾佳亦重點(diǎn)提示了“商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)”：如果未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)、醫(yī)療器械及化妝品產(chǎn)業(yè)政策或行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r等外部因素發(fā)生重大不利變化，北星藥業(yè)未能及時(shí)調(diào)整發(fā)展方向，則可能對(duì)北星藥業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響，進(jìn)而導(dǎo)致公司賬面商譽(yù)面臨減值的風(fēng)險(xiǎn)。

銷售渠道完善

重營(yíng)銷輕研發(fā)

據(jù)招股書披露，敷爾佳目前建立了完善的分級(jí)管理機(jī)制，深入觸達(dá)醫(yī)療機(jī)構(gòu)、美容機(jī)構(gòu)等終端渠道。一方面，通過(guò)專業(yè)渠道經(jīng)銷商的合作拓展了化妝品專營(yíng)店、大型商超等實(shí)體銷售渠道。另一方面，基于線下渠道沉淀的市場(chǎng)口碑，形成了直銷、經(jīng)銷、代銷相結(jié)合的線上銷售渠道。

報(bào)告期內(nèi)，敷爾佳線下渠道銷售收入分別為3.29億元、10.33億元、11.24億元和2.58億元，占當(dāng)期營(yíng)收的比例分別高達(dá)88.15%、76.93%、70.92%和74.33%；線上渠道銷售收入分別為0.44億元、3.10億元、4.61億元和0.89億元，占總營(yíng)收的比例分別僅為11.85%、23.07%、29.08%和25.67%。

在營(yíng)收規(guī)模不斷增長(zhǎng)的同時(shí)，敷爾佳支付的銷售費(fèi)用也在不斷增長(zhǎng)，報(bào)告期內(nèi)分別為0.21億元、1.15億元、2.65億元和0.34億元，銷售費(fèi)用率分別為5.72%、8.60%、16.75%及9.71%，呈現(xiàn)出逐步走高趨勢(shì)。記者還發(fā)現(xiàn)，2019年和2020年，敷爾佳的銷售費(fèi)用增速分別為440.03%和130.01%，遠(yuǎn)超同期259.44%和18.07%的營(yíng)收增速。

值得注意的是，在敷爾佳的銷售費(fèi)用中，宣傳推廣費(fèi)的增速最快，報(bào)告期內(nèi)分別為234.64萬(wàn)元、7031.75萬(wàn)元、16621.72萬(wàn)元和2815.09萬(wàn)元，分別占當(dāng)期銷售費(fèi)用的10.98%、60.93%、62.62%和83.56%。敷爾佳表示，這些費(fèi)用主要為公司品牌形象代言支出及綜藝、影視劇冠名等廣告支出。記者注意到，敷爾佳報(bào)告期內(nèi)通過(guò)簽約明星品牌代言、加大廣告投放力度等方式開展宣傳活動(dòng)，同時(shí)逐步布局線上直營(yíng)及B2C渠道。報(bào)告期內(nèi)，敷爾佳先后與袁姍姍、鄧倫等明星簽訂品牌代言協(xié)議，為公司產(chǎn)品進(jìn)行推廣宣傳，提高品牌知名度與影響力。與此同時(shí)，敷爾佳通過(guò)電視及互聯(lián)網(wǎng)廣告形式提高品牌形象的曝光度。

但反觀敷爾佳在研發(fā)方面的支出，卻相對(duì)較少。報(bào)告期內(nèi)，敷爾佳研發(fā)費(fèi)用分別僅為30.78萬(wàn)元、60.39萬(wàn)元、147.97萬(wàn)元和13.20萬(wàn)元，占同期營(yíng)收的比例分別僅為0.08%、0.04%、0.09%和0.04%，截至招股書簽署日，敷爾佳及其子公司僅有1項(xiàng)已授權(quán)專利。

記者進(jìn)一步研究招股書發(fā)現(xiàn)，敷爾佳未來(lái)的發(fā)展重心仍放在營(yíng)銷推廣上。本次上市，敷爾佳擬募資18.97億元，分別用于生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目、研發(fā)及質(zhì)量檢測(cè)中心建設(shè)項(xiàng)目、品牌營(yíng)銷推廣項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。其中品牌營(yíng)銷推廣項(xiàng)目擬投資金額為8.85億元，占總募資金額的46.67%，主要包括營(yíng)銷工具、直播傭金、天貓費(fèi)用、KOL推廣、明星代言等。而對(duì)于研發(fā)及質(zhì)量檢測(cè)中心建設(shè)項(xiàng)目，敷爾佳擬投資金額僅有5691萬(wàn)元，遠(yuǎn)低于營(yíng)銷推廣費(fèi)用。