7月9日中國人民銀行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，7月30日，中央政治局會(huì)議定調(diào)“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然不穩(wěn)固、不均衡”。政治局會(huì)議要求積極的財(cái)政政策要提升政策效能，兜牢基層“三保”底線，合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券發(fā)行進(jìn)度，推動(dòng)今年底明年初形成實(shí)物工作量。穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動(dòng)性合理充裕，助力中小企業(yè)和困難行業(yè)持續(xù)恢復(fù)。

從中央政治局表態(tài)以及中國連續(xù)4個(gè)月PMI下行來看，中國下半年經(jīng)濟(jì)增速下滑基本成為共識(shí)，市場對加快財(cái)政支出、基建托底經(jīng)濟(jì)的預(yù)期增強(qiáng)，投資者在投資應(yīng)對上應(yīng)當(dāng)注意防御。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有下行壓力

7月，中采PMI落于50.40%，連續(xù)四個(gè)月下行，財(cái)新中國PMI落于50.30%，連續(xù)兩個(gè)月下行。中國經(jīng)濟(jì)下行壓力主要來自于對房地產(chǎn)施壓，以及出口回落預(yù)期與消費(fèi)不振。

2021年以來政策持續(xù)嚴(yán)控住房炒作，持續(xù)給房地產(chǎn)降溫。7月30日中央政治局會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“要堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房價(jià)、穩(wěn)預(yù)期，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。加快發(fā)展租賃住房，落實(shí)用地、稅收等支持政策”。2021年以來，中央歷次會(huì)議都強(qiáng)調(diào)“房住不炒”定調(diào)，近期對房地產(chǎn)市場監(jiān)管再次加嚴(yán)——8月初，住建部已約談或督導(dǎo)了近20座城市，僅8月5日一天，就有杭州、北京、成都三城推出房地產(chǎn)調(diào)控新規(guī)。各地調(diào)控措施還在密集出臺(tái)，不斷“打補(bǔ)丁”“堵漏洞”。

從“三道紅線”到“房住不炒”，不斷出臺(tái)的調(diào)控措施持續(xù)威懾著那些依然對房價(jià)過快上漲抱有幻想的炒房客，同時(shí)導(dǎo)致房地產(chǎn)投資增速下滑。6月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額1.79萬億元，同比增速5.9%，連續(xù)3個(gè)月下滑。房地產(chǎn)投資增速放緩主要來自房地產(chǎn)企業(yè)拿地速度下降，這可能導(dǎo)致后續(xù)房地產(chǎn)新開工與施工速度下調(diào)。地產(chǎn)嚴(yán)控背景下，居民加杠桿空間減弱，5月來居民中長期貸款增速也開始下滑，7月份30大中城市商品房銷售面積1716萬平方米，較上個(gè)月下降83萬平方米，環(huán)比顯著下滑。

房地產(chǎn)投資推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)過去20年的快速發(fā)展，但這一發(fā)展模式面臨高債務(wù)壓力，在推動(dòng)中國城鎮(zhèn)化的同時(shí)，也損害了居民其他消費(fèi)能力，同時(shí)導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)偏離消費(fèi)、制造業(yè)，給經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展帶來困難。中國領(lǐng)導(dǎo)層對房地產(chǎn)降溫的意識(shí)從2017年開始，2020年面對全球貨幣寬松房價(jià)繼續(xù)上漲，而對房地產(chǎn)行業(yè)的限制也逐漸趨嚴(yán)，對于嚴(yán)重依賴房地產(chǎn)行業(yè)的中國經(jīng)濟(jì)來講，將帶來經(jīng)濟(jì)增長短期壓力。

另外，隨著美歐耐用品消費(fèi)見頂，美歐自身生產(chǎn)能力回歸，美聯(lián)儲(chǔ)逐漸開啟Taper（縮減購債），中國下半年出口增速下行也基本成為共識(shí)。

消費(fèi)方面，目前失業(yè)率依然偏高、居民收入水平以及部分地區(qū)因新一波新冠疫情導(dǎo)致的嚴(yán)格封鎖，給消費(fèi)增長帶來壓力。6月，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.0%，31個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.2%，依然高于2018~2019年同期水平；同時(shí)，6月城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)124萬人，低于2017~2019年同期；6月央行調(diào)查的當(dāng)期收入感受指數(shù)51.20%，低于2017~2019年同期。就業(yè)與收入偏弱，影響消費(fèi)復(fù)蘇。

實(shí)際上，6月國內(nèi)消費(fèi)額3.76萬億元，兩年平均同比增速5.47%，這一消費(fèi)增速低于疫情前7%左右的水平。從汽車、家具、服裝、空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)銷量來看，整體銷售偏弱。另外，8月國內(nèi)疫情抬頭，大量航班出行被取消，也將影響國內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇。

下半年除制造業(yè)投資偏樂觀之外，房地產(chǎn)、出口以及消費(fèi)均面臨一定壓力，使國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長不樂觀。

財(cái)政發(fā)力或?qū)⒗没ㄍ顿Y

2021年上半年，中國財(cái)政與貨幣政策偏保守，主要原因在于海外需求強(qiáng)勁復(fù)蘇帶動(dòng)中國出口強(qiáng)勁，使經(jīng)濟(jì)增長有支撐，下半年在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，國內(nèi)財(cái)政與貨幣政策將進(jìn)一步發(fā)力。

上半年貨幣政策方面，社融與M2同比增速持續(xù)下行，貨幣政策呈現(xiàn)“寬貨幣、緊信用”特征，6月社融存量同比增速為11%，M2同比增速為8.6%，繼去年11月以來維持下行。

財(cái)政方面，上半年債券發(fā)行與財(cái)政支出偏保守，下半年財(cái)政政策有更多的發(fā)力空間。2021年國債限額2.75萬億元，地方政府一般債務(wù)限額0.8萬億元，專項(xiàng)債務(wù)限額3.65萬億元，三者合計(jì)約7.22萬億元，1~7月，國債與政府債累計(jì)發(fā)行2.71萬億元，發(fā)行進(jìn)度38%，下半年財(cái)政施力依然有較大空間。

在房地產(chǎn)政策收緊情況下，下半年銀行貸款將面臨一定資產(chǎn)荒，這可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有不確定性。如何解決銀行信用下沉問題？如何更好地支持制造業(yè)？

財(cái)政發(fā)力或許能一定程度上解決銀行資金泛濫、信貸下沉難的問題。財(cái)政加快發(fā)債能夠成為項(xiàng)目投資初始資金，同時(shí)形成項(xiàng)目和工作量后，可進(jìn)一步拉動(dòng)銀行信貸投資，形成財(cái)政周期拉動(dòng)信貸周期的循環(huán)。

下半年觀察財(cái)政發(fā)債與支出進(jìn)度，是觀察財(cái)政托底經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵。財(cái)政發(fā)債與支出更多投資到基建項(xiàng)目，形成實(shí)物工作量，這將給基建投資帶來機(jī)會(huì)。

如何觀察基建啟動(dòng)

我們常講的基建投資主要包括城鎮(zhèn)道路交通運(yùn)輸、市政公共設(shè)施、電力熱力投資、洪澇工程等，這兩年來強(qiáng)調(diào)新基建投資，主要包括信息基礎(chǔ)設(shè)施（5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、人工智能）、創(chuàng)新基礎(chǔ)設(shè)施等，最近各地區(qū)興起產(chǎn)業(yè)園，也是基礎(chǔ)設(shè)施投資的一部分。基建因?yàn)橥顿Y周期長、回報(bào)相對較低，經(jīng)常由政府主導(dǎo)投資，也成為政府逆向調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)，托底經(jīng)濟(jì)下行的主要手段。

基建投資增長主要取決于政府意愿（立項(xiàng)與項(xiàng)目審批情況）、資金來源以及項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度。政府意愿主要跟財(cái)政周期以及政府赤字目標(biāo)有關(guān)——2021年中央赤字2.75萬億元，地方一般債0.8萬億元，地方專項(xiàng)債3.65萬億元，共7.2萬億元，政府意愿定調(diào)了基建項(xiàng)目部分資金來源。土地出讓、專項(xiàng)債、城投債以及銀行貸款是基建項(xiàng)目主要資金來源，我們一般跟蹤資金來源也能夠了解到基建項(xiàng)目預(yù)期好與不好。最直觀的觀察基建情況的方法，還是實(shí)際項(xiàng)目以及包括挖掘機(jī)等工程機(jī)械的銷售，基建項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度以及形成實(shí)物工作量才是基建推動(dòng)就業(yè)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵。

目前來看，基建投資預(yù)估在9~10月會(huì)形成一波小熱潮。一方面7·30政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)在2021年底2022年初形成實(shí)物工作量，而三季度是最方便工程建設(shè)的季節(jié)；另一方面，地方政府專項(xiàng)債目前看還有較大的發(fā)力空間。

地方政府債務(wù)發(fā)行、大型基建企業(yè)訂單、工程機(jī)械銷量數(shù)據(jù)是觀察基建投資的重要參考。1~7月，地方政府新增專項(xiàng)債1.35萬億元，發(fā)行進(jìn)度37%，預(yù)期8月份地方政府專項(xiàng)債將加快發(fā)行，貨車與挖掘機(jī)銷量將驗(yàn)證基建項(xiàng)目開展進(jìn)度。

從工程機(jī)械銷量來看，海外挖掘機(jī)需求強(qiáng)盛，國內(nèi)起重機(jī)與叉車銷售強(qiáng)勁。6月，國內(nèi)主要企業(yè)挖掘機(jī)銷量23100臺(tái)，同比下降6.2%，其中國內(nèi)銷量16965臺(tái)，同比下降21.9%；出口6135臺(tái)，同比增長111.5%。挖掘機(jī)利用率上，2021年6月開工時(shí)長106.2小時(shí)，同PMI一樣持續(xù)下行。其他工程機(jī)械銷量有著較高景氣度，2021年6月主要企業(yè)推土機(jī)銷量456臺(tái)，同比下降8.1%，起重機(jī)銷量6056臺(tái)，同比增長11%，叉車銷量102690臺(tái)，同比增長42%。

從大型企業(yè)訂單來看，中國建筑5~6月新簽合同額表現(xiàn)強(qiáng)勁，中國鐵建、中國交建、中國中鐵簽單量表現(xiàn)也不錯(cuò)。6月中國建筑新簽合同額累計(jì)值1.82萬億元，累計(jì)同比增長37.39%；中國鐵建新簽合同額累計(jì)值1.05萬億元，累計(jì)同比增長20.40%；中國交建新簽合同額累計(jì)值0.69萬億元，累計(jì)同比增長28.5%；中國中鐵新簽合同額累計(jì)值1.03萬億元，累計(jì)同比增長18.8%。

基建將帶來哪些投資機(jī)會(huì)

中長期趨勢來看，中國城鎮(zhèn)化推進(jìn)、中國制造全球競爭力提升、中國“一帶一路”對外擴(kuò)張，這幾個(gè)角度中國基建增長依然具有空間。中國2019年城鎮(zhèn)化率61%，較日本美國城鎮(zhèn)化水平依然有10年以上差距，城鎮(zhèn)化將推升基建需求。另外，對比美國、日本、德國、英國、法國、印度、俄羅斯等經(jīng)濟(jì)體，中國基建總量領(lǐng)先，但人均靠后，使中國基建依然具有一定空間。

中短期來看，下半年基建投資將可能發(fā)力以托底經(jīng)濟(jì)下行。在出口、地產(chǎn)有下行壓力，消費(fèi)表現(xiàn)一般的情況下，7·30政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“積極的財(cái)政政策要提升政策效能，兜牢基層‘三保’底線，合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券發(fā)行進(jìn)度，推動(dòng)今年底明年初形成實(shí)物工作量”，市場普遍預(yù)期下半年尤其9~11月份基建將發(fā)力，工程機(jī)械需求有望得到改善，此時(shí)低估值高分紅的基建企業(yè)有望獲得更多的工作量與收入，有望迎來投資機(jī)會(huì)。

基建行業(yè)相關(guān)企業(yè)主要包括三一重工、中聯(lián)重科、中國中車、中國中鐵、中國鐵建、中國電建、中國交建、中國化學(xué)等，這些公司主要承擔(dān)基建工程機(jī)械、鐵路高鐵交通等項(xiàng)目，營收成長與基建投資密切相關(guān)，與基建相關(guān)的ETF也值得同時(shí)關(guān)注。